福瑞制药(福瑞制药引进并购法国echosens肝纤维扫描仪)

2016年医药健康行业并购超过400起，金额超过1800亿元。中国上市公司出海并购也频频引业界注目。另外，在刚刚过去的2016年，上市公司设立PE基金快速增长，也是一大热点。

在频频发布公告的上市公司背后，其实都在讲述着各自增长的逻辑与变革路径。当下，新的增长点无疑是摆在医疗健康上市公司面前的现实难题。除了内生性的增长，上市公司已更多地寻求外延式并购和资源整合，借助资本之力寻求发展与转型。

医疗健康行业的转型，特别是传统的医药上市公司，往往通过管理的变革、行业的迁移（包括横向拓展与纵向深入）和企业整体转型三种方式逐步探寻自我突破与价值实现。无论是从其他行业转行进入到医药行业，或者从原医药行业向外延展进行的多元化战略，还是在原有的基础上尝试创建与整合新的战略方向等，都是目前较为常见的方式。

具有增值服务能力的资本深度介入和上市公司借助资本的力量，则可以更有效加大转型的力度，并提高企业价值和转型成功的可能性。

公司的增长逻辑

2016年，上市公司投资私募基金热度不减，它们通过LP或其它形式参与到基金。比如，华盖医疗基金背后，就有包括瀚宇药业、天士力、海思科、昆明制药、福瑞股份等十多家医药行业上市公司。

这些上市公司参与到基金的设立，一定程度上也是考虑在业务增长过程中，对产业链的更多延伸，或者进一步拓宽产业协同的互补，而专业的基金和管理团队也可以助其一臂之力。

从过去的十年看，医疗行业的增长主要来自于两方面：

第一是内生增长，即产量增加、价格提升、新产品与业务的开拓（主要包括技术的升级），这个逻辑仍然存在，而且相对于其他行业而言，医疗健康领域会有更为稳定和持久的增长机会；

第二是外生增长，伴随着资本市场的力量，行业迅速向纵横两个方向延伸，并且未来医疗健康行业的并购整合可能会来得更加猛烈。

通过观察近年来上市公司IPO募集资金的动向，可以看到，传统行业或者传统的医药行业中很大一部分都在扩大产能（产量增加）；而定向增发类的募集资金则更多会用于产业并购（外生增长）；无论是扩大产能还是产业并购，只要市场的内在需求持续存在，前景依然美好。

未来，还可以关注更多新业务包括新的需求、新的整合、新的机会等，比如创造性地去制造机会，搭建围绕着某个核心领域的生态圈。

而最近这几年简单粗暴的“买买买”之后，上市公司后续需要花相当长的时间去整合与消化。这一波的并购整合浪潮已经扩大，不仅仅从国内开始走出国门，而且未来国内上市公司之前的并购整合也会出现更多机会。

当然，并购做的好不好，是不是算成功，也有一个简单粗暴的检验标准——在一定的时期内市场对上市公司股价是否认可。

对他来说，成功只是一种习惯。

医疗健康行业是一个典型的强者恒强的行业，以美国前十大制药企业和前三大医药流通公司为例，这些巨头基本占了各自行业差不多80%和90%以上的市场。从这个产业并购发展的角度看，国内的这波内生增长和外生并购还处于较早的阶段。

参照国际上PE和上市公司发展的进程，KKR、黑石等机构实际上很少做参股型投资，而更多则是参与到一个行业中的优秀企业，然后深入培养，将其打造成行业上市龙头企业或通过并购的方式实现退出。这种模式将成为未来医疗健康行业投资乃至整个PE投资行业的主流。

资本的介入角度

众多上市公司纷纷入局PE，的确不差钱，但通过做好资本运作获得增长，也并不是一件简单事。

医药行业具有高度的专业性、较高的行业壁垒与准入门槛，同时其细分子行业特别多，而且行业也被高度地监管受政策影响。资本可以在医药研发、生产、以及产品销售与流通、后端医疗服务等整个产业链的不同领域和不同时期加以介入。资本在正式介入医药行业之前需要了解清楚该行业的特点，通过了解企业自身和转型的基本规律与价值趋势等特点，方能做到有的放矢。

生产要素和产业环境变化带来的各种社会资源包括资本、劳动力、土地、技术、信息等在企业转型的过程中会发生重新布局。这种布局的变化是伴随着人才技术、经济社会与政策制度而不断变化的。

对于医疗健康行业同样如此，比如高端人才回国，全球医药研发中心转移，医药产品研发的“技术升级”和销售的“海外拓展”，还有国内医疗器械等行业的部分“国产进口替代”等。

移动互联网技术的兴起，医药与互联网技术的结合使得信息流通成本大大降低，“去中心化、去权威化”是最显著的特点。虽说医疗健康领域的互联网创新还处在不断尝试之中，但未来这一领域必然也会出来相应的标杆企业。

虽然传统的医药企业模式往往是“研发-产品-销售”，而新的创新的医药企业早已在各个业务边缘进行转型尝试和创新。从最近几年CRO、CMO、CSO这些细分行业的快速发展，还有其它的一些创新，便是很好的例子。

对于医疗健康产业，企业思维模式的转变和新的技术结合，如能在包括新的医疗保险、医疗金融、医疗供应链、物流等方向上得以应用，或许未来在更深层次引起轩然大波。

对包括上述一般行业及医疗健康行业重要趋势的深入理解，加上医药行业本身的专业特点认知，非常有助于资本对自身投资策略和价值取向的定位，也可以更好为被投企业做好增值服务。

包括医疗保险、医疗金融、个体化医疗和创新医疗等则是较为新鲜的领域，也是未来可能有爆发空间的领域，但这些领域的投资成功不仅仅需要资本和企业自身的努力，有时往往需要整个体系的支持，因而短期而言具有较大的不确定性，然而其长期投资则非常具有吸引力。

此外，医药行业其它衍生的产业，包括养老地产、健康保健消费等在一定程度上也可以借力企业本身的优势做出一些转型。2016年，在医疗产业中，并购标的以企业医院为特色，综合医院多于专科医院。

通过上市公司并购的案例也可以在一定层面看到，2016年大部分并购即是为了实现产业链的延伸，也是为了内部资源的置换与整合。

PE投资的价值

投资人越来越多，几乎没有门槛；VC越来越像PE，PE越来越像VC，LP与GP界限开始模糊；创业者与投资人角色难分。

在如此激励竞争的环境之下，有三个方向还是能够发挥更多价值：

一是早期VC。专业与专注的VC，如同专业的医疗行业从业者一样；二是二级市场PE，做的对不对市场马上就可以检验；三是一级市场专业股权投资PE，具有真正产业整合思维与资源整合能力的专业医疗健康基金。

这三个方向对于研究能力和增值服务能力的要求还是蛮高的。研究创造价值，而不只是去抢项目和拼价格，如果只是介乎其中的短期套利者，则会变得比较困难。

投资估值

VC机构给予创业企业的估值大多具有拍脑门的特点，成功的投资人自然拍完以后的成功率高一些。但其实拍脑门也是需要很多行业积累和技巧的。

投早期VC的一个好处就是很多时候，项目是不需要抢的，反正放在面前，就看有没有这个勇气和有没有成功的运气（细分行业的专业投资人士，可以很大程度上降低投资风险）。

而PE机构，很多企业在受众多机构追捧和竞争的同时，其估值倍数都已远超二级市场，可是仍然会有新的机构在其它条件不变情况下直接加价要投，令人咋舌。

PE价值

由于国内A股上市公司的高估值因素（相对于成熟市场，目前仍然高位），部分PE投资人是否还在单纯地追逐估值套利（包括跨境套利）？那么，PE机构的价值何在？

做好一个搬运工也是需要专业技巧的，对于如何做好PE机构的投后增值服务能力以及对产业链的整合，需要具备两大核心要素能力，一是要能找到行业里最优秀的管理团队，确保理念的执行力；二是要在产业链上具备各方资源，要在每个细分板块都能找到适合的标的，并能通过资本和管理的纽带，让它们产生好的整合协同效应，这才是一个好的并购预期要达到的效果。

要么走在大部分人的前面，成为趋势的最前沿一部分，进得早，跑得快；要么扎扎实实练好内功，投了企业之后发挥好实力；机会，还是很多的。

2016医疗健康产业投资报告

伴随着中国逐步进入老龄化社会，中国的医疗健康产业已经发展成为一个近4万亿的市场。这个市场在过去的五年中保持了超过20%的年复合增长率，预计在未来五年它的规模还将翻一倍，达到8万亿，接近届时中国GDP的10%。

今天的中国医疗健康产业正处于历史上变革最为剧烈的时期，在这样一个大背景下，中国的健康产业将迎来快速发展的历史性机遇。这里必将诞生能够影响社会、普惠民众的BAT量级的产业巨头。

报告中预计，2016年资本将围绕以下几个领域向中国医疗健康产业密集下注：

医疗服务市场

医疗技术与医疗器械市场

医药与生物科技市场

互联网医疗市场

精准医疗市场

《2016医疗健康产业投资》上篇主要是分析医疗服务市场、医疗技术与医疗器械市场、医药与生物科技市场这三个领域的行业趋势和投资机会。本次《2016医疗健康产业投资报告》下篇，将主要分析互联网医疗市场和精准医疗市场两个方面。综合上下两篇报告，动脉网对整个医疗健康产业的的市场发展情况梳理了一个清晰的脉络，对于企业投资方向、转型升级、创业项目等起到一定的指导和规划作用。

互联网医疗市场行业趋势

2015年中国互联网医疗市场规模超过170亿元，相比2014年增长超过70%。目前交易类营收规模在整个市场规模中的占比非常大，其次是线上营销，占比最小的是用户增值营收规模。由于目前处方药网售尚未解禁，预计未来处方药网售开放后，互联网医疗市场规模将会出现爆发式增长。到2020年预计中国互联网医疗行业市场规模将突破千亿元。和生物制药领域一样，我们相信在互联网医疗领域，未来同样会出现可以与BAT比肩、数千亿市值的航母级企业。

1

分级诊疗和多点执业政策正在成为互联网医疗的重要催化剂。

中国医疗体系的问题根源在于供给端的生产力没有得到释放，而未分级的就医路径及医生的定点执业被认为是影响生产力释放的最大障碍；在一个供给被严重约束且无法短期内创造新供给的市场下，擅长于创造与满足海量需求的互联网模式在医疗领域显得有点水土不服，这也是互联网医疗在过去几年中面临诸多挑战的根源。

来自于支付方与民生方面的巨大压力，使得分级诊疗的强制推行成为新医改最重要的措施之一，对于医生的多点执业尺度也越来越大，将会在很大程度上释放生产力，改善供给，这无疑会给互联网医疗带来巨大的发展机遇。

患者就医路径的改变会改善患者与医生的匹配，再加上医生的多点执业，会使得稀缺的名医资源逐渐从看大量的小病中解放出来，大医生与小医生、等级医院医生与基层医疗机构医生间的分工与合作会更明确，进而能为更多真正有需要的患者服务，互联网的筛选与匹配功能就能发挥作用。围绕着分级诊疗体系及医生多点执业下的医患关系而展开的一系列商业模式的创新将会成为可能，不管是大平台还是垂直细分的模式都有可能找到自身的市场需求。

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大数据将在互联网医疗领域发挥重要作用。

医疗大数据价值的重要性是大家普遍认同的观点。虽然整体看来目前整个大数据的商业应用方面还处在早期阶段，主要原因是目前普遍2C的流量模式无法产生结构化的医疗数据，2B的模式数据质量更好但积累速度较慢。我们认为虽然目前慢病数据价值还无法被完全释放，但未来随着国家“互联网+”战略的进一步落地，以及医疗改革的大势所趋，医院的数据孤岛将逐渐被打破，数据本身也会经历量变到质变的积累挖掘过程。

尤其是在慢病领域，由于具有人群基数大、数据质量高和随访周期长等特点，其数据价值更是互联网医疗领域的金矿。试想如果通过互联网平台累计的结构化高质量数据达到一定的体量，后续无论在应用于精准医疗、学术科研还是产品研发方面，都会带来足够的商业价值。同时未来我们预计医疗大数据尤其在慢病领域，在互联网医疗平台精准分转诊、医保控费和互联网健康险等环节，都会有巨大变现落地的机会。

3

药品降价势在必行，医药电商发展潜力巨大。

医药电商是行业公认的互联网医疗离变现最近的领域，同时也密切关系到现有医疗体系医院的核心利益。中国近1.4万亿的药品市场中，医院销售端占了超过80%。目前现有电商体系下，无论是B2B、B2C还是O2O模式，都无法打通医院端，真正触及中国药品渠道的核心。

核心问题还是在于医疗行业的医院供给端的特殊性，医生掌握处方权，同时患者在需求端信息高度不对称，很难有决策权，因此无论平台需求量有多大，也较难对医院的供给端形成溢价能力，从而打破医院原有的经济体系。但随着网上销售处方药的不断放开和医院药品比例管控的严格推行，我们认为未来两年是处方药电商发展的关键时期。

由于医药行业频出新政，B2B医药电商平台成为资本新宠。

以国药、九州通、康恩贝等传统医药流通集团纷纷布局B2B电商，积极拓展线上渠道。传统医药流通集团布局电商的主要优势在于其在上下游积累了广泛的药企和终端药店资源，同时又具备完整的线下药品流通渠道。此外，数家新兴平台如问药、药品终端网也在2015年纷纷崛起，顺利完成了融资。众所周知，由于医院取消药品加成后，药店的价格优势荡然无存，加之药店本身与上游厂家对接就缺乏溢价能力，与时下作为缩减多层中间环节，降低药价的B2B医药电商合作，拓展线上采购渠道则不失为应对良策。

在单纯的B2C以及O2O医药电商方面，目前总体市场空间有限。

其为消费者提供的主要价值为配送服务、价格便宜、购买便利性和品类齐全等，而消费者目前的顾虑是药品的保真性、配送时效性、购药过程中没有指导及不能使用医保，因此目前此种模式电商提供的价值和消费者在买药时的需求是不匹配的。此外在目前处方药开放之前，独立的B2C医药电商平台由于品类有限，对销售者的吸引力有限，因此在流量方面也很难与综合电商如天猫医药馆抗衡。

4

随着医疗健康场景的互联网化，互联网医疗正在为健康险的产品设计、营销和承保环节带来革新。

互联网保险首先重构的就是传统保险的销售环节，试图砍掉多余的传统线下中间环节，提高利润率和运营效率。随着互联网医疗在医院、医生、患者和企业端的场景不断深入，健康险产品的通过线上和线下场景的个性化定制、体验和营销环节将被不断丰富，并将持续催生健康险的高速增长。

在成熟的医疗市场方面，围绕商业医疗保险的互联网医疗革新模式受到国外资本市场大力追捧。新型的互联网医疗险创业公司Oscar health在短短成立两年时间内，总估值已达到了27亿美元。风险投资纷纷看好这种以消费端切入，通过互联网手段颠覆传统医疗保险的服务模式。在国内方面，自2015年初开始，以泰康、平安、太平洋保险为首的传统保险巨头纷纷成立电商公司或第三方平台，加大线上的投入。

互联网医疗市场A股主要玩家：

布局医药电商：上海医药（药药好）、九州通（好药师）、康美药业、汤臣倍健、以岭药业

布局智慧医疗、医患咨询、医保控费：卫宁软件、万达信息、东软集团、华平股份、东华软件

布局软硬结合、慢病管理：九安医疗（APP+设备）、乐普医疗（心脑血管领域）、福瑞股份（肝病领域）、三诺生物（糖尿病领域）、宝莱特

非医疗类上市公司转型布局：万科、恒大、宜华地产（友德医科技）、绿城地产、运盛实业（融达信息科技）、中国移动、中国联通、中国电信

小结

分级诊疗促使医生生产力解放

大数据将在慢病管理、分诊转诊、医保控费和互联网健康险等环节发挥优势

B2B医药电商资本受宠，B2C、O2O市场空间总体受限

利润与效率的提升，促使互联网健康险高速增长

精准医疗市场行业趋势

精准医疗是有机会改变人类平均寿命的一个方向，是对现有医疗模式的革命性创新。它以基因测序技术的快速发展、诊断手段的精确丰富、临床药物的靶向明确、生物医学分析的日渐成熟和生物大数据云计算技术日新月异为前提，引领现有的通用性医疗模式逐步转化为高度个体化的医疗模式。

它通过个性化的诊断技术预测个人未来疾病风险，从而更好地预防疾病；一旦患上某种疾病，它还可以进行早期诊断筛查，并采用精确的靶向药物对患者进行治疗，去除病灶。从诊断到治疗，病人将得到最合适的疗法与药物，实现剂量最优、副作用最小以及诊疗时间最精准。这些都将大大节约诊疗服用，提高医疗效率，因此被各国政府高度重视。

1

精准医疗，乘风而来。

与精准医疗相似的个性化医疗概念最早于70年代提出，但由于技术限制、成本过高等原因未能快速发展（商业化路径受限）。伴随着技术进步和医疗控费的压力，近两年来精准医疗受到各国政府的普遍关注，正在经历前所未有的快速发展。

美国 - 2015年1月，奥巴马在国情咨文演讲中宣布精准医疗计划。并于10月将精准医疗作为美国在医疗领域未来的发展方向。

中国 - 2015年3月，中国科技部召开国家首次精准医学战略专家会议，并决定在2030年前政府将在精准医疗领域投入600亿元。同年12月，卫计委透露，我国正在制定精准医疗的战略规划。

英国 – “十万基因组计划”由英国首相David Cameron于2012年12月提出，并于2014年春天正式启动，拟于2017年前完成10万人基因组测序工作。

其它 - 澳大利亚的“十万基因组计划”与韩国版的“万人基因组计划”也都于2015年年底推出。

2

精准不是单一维度的精准，而是多维度的、立体的、融合的精准。

医疗服务

精准与个性化的体检服务，将对个人的疾病风险做出提前预警，并做出提前干预与预防。体检数据将不再是一纸报告，而成为连贯的动态健康监测与反馈。

对医疗大数据的积累和分析将有助于提高医疗服务效率，降低医疗服务成本。在临床试验中，医生可以对目标患者进行精准招募，精准宣讲；在诊疗过程中，医生可以根据患者的基因类型选择疗效突出的药物，减少药物副作用。或根据患者的家族遗传史和基因谱，对病症进行及早干预和治疗。

领先的医疗大数据服务公司将通过最优的数据结构和独有的数据挖掘技术形成竞争优势，赢得医生和患者的青睐。

在医保控费的大背景下，为患者提供更精准的诊断与治疗服务将是提高医保资金使用效率、降低医保费用的必然选择，而这无疑将依赖于精准医疗的发展。

医疗器械

利用最新的分子诊断技术，针对不同个体的基因突变设定个性化的诊疗方案，实现传统医疗无法企及的效果（如安吉丽娜朱莉对于乳腺癌、卵巢癌基因的检测）。

精准医疗有助于疾病的精确诊断分型（如癌症的不同分型），从分子层面解释疾病，尤其是癌症的发病机理。

生物医药

利用单克隆抗体、干细胞治疗、CAR-T在内的免疫治疗技术对疾病（如癌症、自身免疫性疾病等）进行靶向性、个性化的治疗。

基于患者基因大数据逆向指导药物的开发，降低新药研发风险。

医药企业可以通过收集和积累医生对特殊小病种案例的研究，开发出高价值的孤儿药产品。

互联网医疗

通过互联网医疗重新分配医疗服务的价值链，精准的匹配医患之间的就医供需，提高诊疗效率，节省诊疗成本。

打通医院间的数据孤岛，有效利用原本长期被割裂的存量市场中医疗大数据的巨大价值，辅助于药企的新药研发和个性化诊疗。

3

资本加紧布局，需要长期视野和催化剂事件

精准医疗是一波可以改变人类平均寿命的大的浪潮。因此，它必将引来全球资本的关注。短期来看，精准医疗的发展还处于萌芽期，对很多公司的收入（更不用说利润）贡献相对有限。因此，投资这个领域必须有足够长的视野和足够多的耐心。随着新技术逐步得到验证，我们相信市场会在某个催化剂事件之后迎来陡直的上升曲线。

精准医疗A股主要玩家：

布局分子诊断：银河生物、达安基因、迪安诊断、千山药机、新开源、紫鑫药

布局基因治疗：安科生物、北陆药业

小结

精准医疗成为各国发展热潮

精准医疗包含医疗服务、医疗器械、生物制药、互联网医疗等多个维度

尚未迎来资本爆发期，精准医疗是长线投资

来源：经济观察网 作者：施国敏（肖恩大侠），华盖医疗基金董事总经理

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