璟信九号私募证券投资基金(璟行投资)

　　主要观点

　　2006年，中国内地公募基金行业已发展近十个年头。在基金产品同质化、市场竞争白日化的局面下，一些基金公司决定展开国际化资管业务。但海外业务布局绝非一蹴而就，既要依靠战略与理念，也要依赖足够的时间去沉淀。基于市场开放程度、监管模式及文化差异等多方面因素考虑，香港可谓中国仅有并独特的国际化市场，也是内地公司开拓国际市场的首选注册地。由于公募基金在香港市场已发展多年，本文以公募基金在香港设立的分支机构为研究对象，通过其发展概况探讨应如何适应海外水土，以期对于有意出海的中资资产管理机构提供借鉴。

　　2008年，中国证监会发布了《关于证券投资基金管理公司在香港设立机构的规定》，并明确了内地基金管理公司到香港设立机构的条件和相关步骤。同年，南方、易方达、嘉实、华夏等大型老牌基金率先获准开设香港分支机构。由于海外管理经验和品牌知名度的欠缺，香港分支机构在早期发展过程中一般会首先推出私募产品，待获取机构及高净值客户认同后再计划发行公募产品。

　　据不完全统计，目前已有24家公募基金公司在香港设立分支机构。从业务布局来看，成立时间较长的公司已具备一定规模，各家也形成了自有的特色，而设立时间较短的公司却尚未形成气候，一些分支机构甚至连官网都尚未建立。在产品上，大部分基金机构以发行债券基金为主，并主投内地市场。部分基金公司已开展多样化业务及产品，推出了杠杆及反向ETF、UCITS等产品，并将业务范围延伸至欧美市场。

　　通过对已有案例的探讨，我们对有意出海的中资机构提出以下几点建议：第一，优先瞄准目标客户需求，在产品发行上掌握主动权，在战略上先发制人；第二，与当地渠道机构展开更深入的合作，共享资源，解决营销渠道的限制问题；第三，实现投研团队的多元化，吸纳具有全球市场投资经验的优秀人才，以期加强海外市场的投资能力；第四，注意自身品牌的建立，持续发展自身的核心价值。

　　一、海外业务发展探讨

　　近年来，随着深港通的开通，投资者海外资产配置意愿的提高，众多内地中大型私募基金出海热情高涨，纷纷前往香港申请开展资管业务。无论是出于自身发展需求，还是迎合客户投资意向，结合全球基金公司的发展历史，都将催生内地资产管理机构迈出国际化的一步。

　　在境内业务上，如何在全球市场这片大海中，与已航行几十年甚至上百年的国际老牌资管公司并行，通过发挥自身对国内资本市场的优势在已被瓜分的国际市场中分得一杯羹，是国际化战略中值得探讨的课题。而在境外业务上，如何利用海外优势向内地投资者提供更为多元化的投资服务，发挥驻扎海外市场的作用，切实匹配母公司整体战略执行，亦值得探究。海外业务布局绝非一蹴而就，既要依靠战略与理念，也要依赖足够的时间去沉淀。

　　由于内地公募基金在香港市场已发展多年，本文以公募基金在香港设立的分支机构为研究对象，通过其发展概况探讨应如何适应海外水土，以期对于有意出海的中资资产管理机构提供借鉴。

　　二、海外业务发展初期

　　2006年，我国内地公募基金行业已发展近十个年头。在基金产品同质化、市场竞争白日化的局面下，一些基金公司决定创新发展，转向开拓海外市场，展开国际化资管业务的布局。基于市场开放程度、监管模式及文化差异等多方面因素考虑，香港可谓中国仅有并独特的国际化市场，也是内地公司开拓国际市场的首选注册地。

　　2008年，为落实《内地与香港“关于建立更紧密经贸关系的安排”补充协议四》（CEPA4）有关内容，中国证监会于5月初制定并发布了《关于证券投资基金管理公司在香港设立机构的规定》。该规定允许内地基金公司可以分公司、办事处、子公司等证监会允许的形式在香港设立分支机构，并明确了内地基金管理公司到香港设立机构的条件和相关步骤。同年，南方基金、易方达基金、嘉实基金、华夏基金等大型老牌基金成为了率先获我国证监会批准开设香港分支机构的基金公司。

　　除获取我国证监会批准外，任何基金公司要在香港开展相关业务，还需获得香港证监会颁发的有关牌照。香港的金融牌照分10类，目前申请较为热门有关资产管理业务的为1、2、4、9号牌照（表1）。据不完全统计，我国公募基金公司在取得我国证监会行政审批许可后，通常需3个月以上才能获得香港证监会的相关业务资质，而两次审批相隔最久的时间甚至超过1年。从获得牌照的时间点看，9号及4号牌照的申请较1号牌照更早。

　　表1 : 香港热门金融牌照

　　数据来源：香港证监会，上海证券基金评价研究中心

　　作为首批涉港的基金公司，南方基金和易方达基金设立时采用的股权结构皆然不同。前者出资1.4亿港元，选择与香港本地集团“香港东英金融投资有限公司”合作， 合资成立南方东英资产管理公司，占其70%股权。而易方达基金则以全资的方式设立其香港子公司“易方达资产管理（香港）有限公司”。此外，嘉实基金和华夏基金也分别于2008年7月和8月获批注册香港分支机构。值得注意的是，这两家及之后成立的分支机构均采用全资注册模式。

　　总体而言，香港分支机构作为中国与跨境投资的桥梁，双向管理内地对于海外的投资和海外对于内地的投资。起初，作为内地已有业务的自然延伸，一些公司试图通过分支机构，招揽熟悉境外市场的海外人才，进一步完善自己的QDII业务。以南方基金为例，其香港子公司初期主要为旗下的QDII基金——“南方全球精选配置基金”中港股部分提供研究服务，并拟逐步向国内投资者提供更多海外投资优质产品 。而另一些公司则希望将分支机构作为营销渠道，通过RQFII和QFII渠道拓展母公司业务的客户群体。例如，易方达基金计划子公司暂不涉及QDII相关产品的管理，而是为外资和香港本地客户提供围绕内地市场的有关服务。毕竟，在与外资机构竞争中，人民币基金和内地市场基金为中资占有优势的领域。

　　由于海外管理经验和品牌知名度的欠缺，香港分支机构在早期发展过程中一般会首先推出私募产品，待获取机构及高净值客户认同后再计划发行公募产品。由于公开信息的匮乏，这些专户、机构独立管理账户等私募产品的设立情况难以获悉。总体而言，发展初期是许多基金分支机构较为困难的阶段。随着团队建设的逐步完善，战略的进一步清晰，以及产品投资绩效的逐渐体现，这些海外机构日渐成熟，进而发展壮大。

　　三、海外业务发展成熟期

　　据不完全统计，目前已有24家公募基金公司在香港设立分支机构（表2）。从业务布局来看，成立时间较长的公司已具备一定规模，各家也形成了自有的特色，而设立时间较短的公司却尚未形成气候，一些分支机构甚至连官网都尚未建立。

　　表2 : 香港分支机构一览

　　数据来源：中国证监会，香港证监会，上海证券基金评价研究中心

　　注：未于证监会官网查阅到融通国际资产管理有限公司及长盛基金(香港)有限公司相关注册审批信息

　　就主营业务而言，这些机构一般均提供投资顾问服务，公募基金管理以及专户等非公募基金管理。在投资咨询服务上，他们可为境外客户提供中国境内投顾服务，也可为境内客户提供境外投顾服务。由于非公募产品的规模无法获取，这里仅统计了公募基金的资产管理规模。根据万德的不完全统计，已有13家分支机构在香港市场上发行公募产品（在核对万德数据以及官网披露的产品中，存在未被纳入万德统计的产品，但其误差对总体规模影响不算很大。）（图1）。显然，在RQFII-ETF产品上获取的成功使得南方东英资管和华夏基金在公募产品规模上远远领先其他家机构，入围百亿资产管理人级别。

　　图1：各家分支机构产品大类规模（亿元）

　　数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心

　　注：由于数据短缺原因，一些产品规模无法获取。同理，上投摩根的规模并不为零。

　　从目前的产品分布来看，RQFII-ETF和RQFII基金占据绝大部分规模。从各家机构的发展历史来看，获批RQFII额度，发行RQFII 产品为首要任务。RQFII于2012年开始在香港展开试点，期初中国证监会仅允许在香港市场发行产品。2013年，RQFII政策放宽，允许资格持有人在香港以外的地区发行产品。2012年，中国证监会首次批准RQFII-ETF发行资格。紧接着，最早设立的四家机构——南方、易方达、嘉实和华夏，分别发行了跟踪富时中国A50、沪深300、MSCI中国A股等指数的ETF。其中，“南方东英富时中国A50 ETF”和“华夏沪深300指数ETF”的规模目前分别达到173亿和86亿元。万德数据显示，南方东英目前仍是获得最多RQFII额度的机构，最新额度为461亿元。

　　随后，QFII额度也成为众家踊跃申请的对象。在获得香港市场的认可后，多家机构通过QFII渠道，将投资A股市场的ETF和公募基金延伸至纽约、伦敦等多个地区的证券交易所和零售市场发行。为了能在多国买卖交易，这些基金多在UCITS等注册框架下成立（UCITS是欧盟可转让证券集合投资计划 (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities) 的简称。符合UCITS要求的基金可在欧盟多个成员国向个人投资者发售。）。另外，类似于QFLP，QDLP，QDIE等资本市场开放过渡性制度的推出亦敦促多家机构推出有关产品。

　　从投资标的来看，南方东英资管和华夏基金发行的A股ETF 规模庞大，但其债券基金和另类基金的规模亦不容忽视（图2）。其他机构则主要在债券基金上发力。相比较下，股债混合型基金规模较小。被动管理型基金的规模明显超越主动管理型基金。主动管理的债券型基金偏多，主要投资于内地银行间债券市场及上市债券市场，香港债券市场，以及中资离岸债券市场。主动管理的股票型基金中，除了投资A股，一些基金的港股配比较高。

　　图2：各家分支机构产品类型分布（不完全统计）

　　数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心

　　注：由于数据短缺原因，一些产品规模无法获取。同理，上投摩根的规模并不为零。

　　从投资区域来看，香港分支机构多集中于内地资本市场的投资，充分发挥了母公司的相对优势。除此，部分基金将投资标的范围扩大至了亚太及新兴市场，但仍主要集中于香港市场。南方东英、易方达、嘉实及汇添富等均将投资领域拓宽至了全球市场，其中南方东英覆盖全球市场的产品种类最为丰富，在港发行产品中有五个系列的产品投资地域涉及到了境外市场（不完全统计），既包括美元债产品，也覆盖跟踪美股、大宗商品的ETF等。

　　从产品结构上来看，各家香港分支机构亦面临产品同质化的发展瓶颈。为了避免窘境，各家机构转向创新举措。如南方东英推出了首只跟踪内地债券市场的ETF“南方东英中国5年期国债ETF”。汇添富基金推出了行业指数型基金，并将旗下几只基金纳入为香港移民局认可的投资移民投资标的。成功申请旗下基金成为投资移民投资标的还有其他几个包括南方、嘉实等老基金公司。2015年出台的中港互认基金政策也成为许多机构拓展业务之一。但由于互认基金审批速度缓慢，该板块并未得到较好的发展。2016年，香港批准杠杆与反向ETF上市。同年，南方和华夏基金发行了多只另类产品，为跟踪恒生指数、国企指数、纳斯达克100等杠杆和反向ETF。

　　除了发行产品外，投顾服务亦是多家业务的主打方向。例如，海富通是其母公司外方股东“法巴银行投资管理公司”的QFII顾问，管理着包括权益类和固收类的QFII共同基金和专户。另一方面，瞄准了内地私募公司出海的需求，以南方东英为首的分支机构纷纷加大了自身在投顾服务上的投入，如今已经建设了完整的业务链为私募基金在香港注册分支单位，申请牌照提供一条龙解决方案。此外，如国投瑞银等机构也为两地机构客户安排路演及调研。

　　最后，一些在香港已经站稳脚跟的基金公司，也已开始以香港子公司为基石，将业务触角延伸至包括英国、美国、韩国等国的全球资本市场。从产品发行角度看，部分香港子公司或以与其他持有牌照的机构合作的形式，或以直接至其他市场设点注册的形式发行产品，以求发展为全球化的大资产管理集团。以南方东英为例，2014年其与英国交易所买卖基金(ETF)机构Source共同在卢森堡证监会注册了销售牌照，并共同推出了南方Source富时中国A50 UCITS ETF，借助Source在当地的市场影响力进行发行及市场推广，且取得了不错的成效。华夏、嘉实等公司也已在卢森堡注册并发行产品。易方达与嘉实另已在美国设立子公司，主要负责当地市场的营销及销售工作，国际化进程正稳步迈进。

　　三、结论与建议

　　综合以上的发展情况，我们总结了成功案例的几个重要因素，并对于有意出海的中资资产管理机构提出以下几点建议。

　　1、战略上先发制人：2017年2月，据香港金融管理局数据统计，香港人民币存款约为5114亿人民币。十年前，人民币投资渠道尚存空缺。当一个市场处于较为空白的状态时，身为探索者开拓者享有绝对的优势。虽然初到新的市场面临着众多挑战和风险，每一个尝试并不意味绝对的成功。但是，探索者可优先瞄准目标客户需求，在产品发行上掌握主动权，先入为主地打开市场，提高品牌的知名度。当然，首次发行产品需要做足功课，以确保后续产品的顺利推进。从香港分支机构的经营状况来看，首批涉港的机构无论在产品规模，发展状态等方面均领先于后来者。南方东英和华夏更是其中的佼佼者。它们在多类资管业务上均率先推出相应产品的服务，树立了良好的口碑。

　　2、营销上资源共享：与内地相同的是，香港的基金销售是银行的天下。分支机构在香港推行产品面临着严重的营销渠道的限制。尤其在投资香港市场上，香港本地银行亦可开展与中资机构相似的业务，发行同类型产品，因此它们对于代销分支机构产品的积极性较低。另外，即使中资机构愿意支付较高的渠道费用，香港银行对于资产管理规模、历史业绩较高的要求也将阻挡一些产品于门外。在自己设点负责渠道以及与当地企业合作的选择上，大多中资机构似乎更倾向于前者。但在客户信息共享、投资者教育、产品设计等方面，中资分支机构应与当地渠道机构展开更深入的合作，共享资源。

　　3、投研团队上多元化：各家机构的官网显示，多数分支机构的投研团队人数不超过十人。一些团队人员的背景较为多元化，职业经历包括美国，香港，内地等多个市场。另有公司采取分支机构和母公司团队分工合作的模式，主要依靠母公司在内地市场的研发资源。从长远发展的角度来看，团队的多元化与良好业绩有着密不可分的作用。目前，分支机构主要依赖内地市场产品，但在不久的将来，海外市场产品的分量将变得更为重要。为了加强海外市场的投资能力，吸纳具有全球市场投资经验的优秀人才是必经之路。

　　4、发展上强调可持续性：无论在哪个市场，积累产品业绩以及当地投资者的信赖都需要一定时间的沉淀。期间，中资机构应注意自身品牌的建立，持续发展自身的核心价值。如今，全球大型资产管理机构基本依靠并购其他同类型公司获取快速发展。相信，随着内地基金公司的进一步成熟，该方向也将成为探索点之一。

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