央企信托-191号山东美晨公司债(山东美晨股票)

　　PPP园林最早提出特色小镇、水流域治理园林业务内涵和市场边界扩大新逻辑，“金玉良园，天涯比林”推荐八大金刚组合，首推铁汉生态(生态生态、财运常在)/东方园林/蒙草生态

　　跟踪最紧密：2017春节后密集调研走访园林公司并率先组织特色小镇调研，撰写超115篇报告(9篇深度)，其中54篇公司报告61篇行业报告，累计超过590页63万字，每周周报更新PPP园林最新观点。

　　东方园林/铁汉生态/棕榈/蒙草生态/美晨/文科/美尚/云投)：报告数量：东方园林9(1深度)/铁汉18(1深度)/美晨6/棕榈5(7月进限制清单)/蒙草5/文科5/美尚5，蒙草最高涨126%(首次覆盖后48%)/棕榈85%/美尚58%/东方57%/美晨44%/铁汉41%/文科37%。

　　首推铁汉/东方两大龙头：18/9篇报告，看好PPP背景龙头集中度提升/边际竞争实力增强，最高涨幅41/57%；重推蒙草生态126%涨幅5篇报告，提示内蒙70大庆及西北生态龙头，是市场极少数推荐者。

　　导读：

　　韩其成国君建筑团队认为：PPP宏观、中观、微观迎来九大变化，前期压制板块估值的流动性紧中取趋稳、政策加码支持有利于扭转市场悲观预期，在强基本面支撑下再度迎来布局机会。

　　摘要：

　　1、四条主线布局PPP投资机会,首推PPP“九九归一”组合：东方园林/铁汉生态/龙元建设/中国铁建/中国建筑/山东路桥/美晨科技/美尚生态/苏交科。1）生态园林PPP：政策加码加速开启超4万亿的生态治理市场以及特色小镇市场，生态园林最受益，推荐铁汉生态/东方园林/美晨科技/美尚生态等；2）央企PPP：在行业内收入/订单占比持续提升，是国内PPP的绝对主力军，且受益于一带一路纵深推进以及国改加速订单-业绩增速剪刀差收敛，基本面向上切换估值提升空间大，推荐中国铁建/中国建筑；3）道路PPP：基建投资维持高位且公路投资增速超预期，推荐山东路桥/龙元建设；4）设计PPP：受益基建维持高景气度，推荐苏交科。

　　2、PPP板块涨幅少、估值低、仓位轻，压制因素消除后估值提升空间大。1）自2017年年初以来，PPP板块代表领域园林/基建涨幅仅为-3.69%、2.77%,远低于钢铁/食品/家电/有色金属等板块，与自身超强基本面支撑不相匹配；2）园林/基建板块2017/18年整体估值仅为19/12倍，业绩高确定性支撑下估值切换空间大；3）2017年Q2建筑整体仓位较轻,但是园林依旧受机构青睐有望形成更强的板块效应,而基建PPP因一带一路板块调整而机构仓位有所降低,后续布局空间大；4）随着利率紧中趋稳、政策纠偏市场预期,压制PPP板块的因素逐渐消除。

　　3、九大新变化促PPP八月再迎布局机会：

　　宏观视角：①7月份主要经济指标全面下滑，而且下半年地产投资将持续下滑促使经济下行压力逐步显现，将提升PPP的偏好；②央行货币政策“填谷”稳定市场预期，流动性逐步紧中趋稳，融资环境改善；③财政支出惯性高增，且更加注重资金效率，PPP模式高度契合政策需要；④发改委等明确表态将加大力度推进PPP。

　　中观视角：①基建投资维持较高增速，公路等细分领域超预期②财政部入库PPP总规模、落地规模以及示范项目规模均在不断扩大，板块内企业订单具备持续高增的基础；③多部委发文积极推动更多领域使用PPP模式，P应用范围扩大彰显政策决心，同时提升未来发展空间。

　　微观视角：①一带一路/国改等纵深推进后，从增长极以及订单-业绩增速剪刀差将逐步收敛，央企/国企基本面向上切换；②中央环保督查力度超预期加速开启万亿级生态治理蓝海市场，同时特色小镇也在稳步推进，生态园林行业市场加速扩容，生态园林订单/业绩加速。

　　4、风险提示：资金面持续收紧、PPP项目推广及落地不及预期等。

　　报告正文：

　　目录：

　　1、PPP复盘：2016年以来PPP

1.1、2016年PPP牛：PPP指数最高涨幅高达35%

　　2016年PPP开启大牛行情。PPP指数2016年最高涨幅达35%，其中两大板块园林板块最高涨幅73%、基建板块最高涨幅56%，而同期沪深300最高涨幅仅为18%，PPP板块大幅跑赢沪深300，可以说PPP板块是2016年全市场行情中最亮眼的板块之一。

　　总结2016年5月以来PPP行情，大致可以分为六波，分别是第一波寻底(2016年5月初-6月)、第二波启动(2016年7月初-7月末)、第三波加速(2016年8月初-9月中旬)、第四波重整旗鼓(2016年9月下旬-11月下旬，该阶段以PPP基建发力为主)、第五波卷土重来(2017年3月-4月上旬)、第六波愈战愈勇(2017年6月上旬至今)。

　　第一阶段寻底(2016年5月初-6月)：这一阶段PPP第二季报公布，不仅规模扩大、落地率也在提升，证实PPP处在向上加速通道，从一定程度上提升了市场对于PPP模式的认可，且以“第一个吃螃蟹”的东方园林为首的园林公司订单爆发态势初现，东方园林更有现金流改善作证PPP模式对于三张报表的改善(市场逐步消化接受东方园林2015年年报及2016年一季报的亮点)，PPP行情在寻底中逐渐找到信心。但是本轮行情属于市场寻底，因各标的股价表现一般。

　　这一阶段我们主要的逻辑演绎在于提出PPP落地的持续性带来PPP核心标的业绩成长的确定性，主要报告观点有：①5月3日《重视建筑周期和转型》指出新变化：长期资金脱虚向实，长期投资者可能转移投资阵地，PPP资产在社会投资品种中的相对地位开始显现，PPP行情下跌接近尾声；②5月10日《高成长新转型获青睐，PPP或促配置提升》从筹码分布博弈角度前瞻性指出：在PPP模式带来相关标的的业绩高增长将有望助推基金建仓PPP相关标的；③5月24日中期策略《建筑三主线：PPP、转型、国企改革》政府推介力度加大级PPP资产优质性促PPP落地加速，庞大的PPP项目库为PPP落地持续性带来高确定性，PPP园林/PPP轨交/PPP平台最为受益。

　　第二阶段启动(2016年7月初-7月末)：这一阶段PPP三季报落地，规模、落地较二季度出现更积极变化，叠加PPP核心标的7月进入中报兑现期，PPP模式利好预期兑现的同时也增强了市场的信心；另一个利好是政策环境、财政环境都支持PPP模式，共同构成了行情的加速启动点。这一轮行情中东方园林领涨，因为二者均是PPP模式的先行者。

　　这一阶段我们主要逻辑演绎在于提出PPP中报行情且及时分析最新政策观点,据此判断行情加速启动点：①7月4日《中报高增长兑现期,再推物联网/轨交/PPP》提示中报行情到来；②7月12日《PPP落地继续加速，下半年政策催化剂多》识别出国家政府驱动新的大变化：国务院成立PPP改革领导小组、国务院总理主持常委会再次聚焦PPP、PPP订单落地率明显提升—PPP行情现启动迹象；③7月25日《积极财政加码PPP,关注中报高增和国改》识别出政策新变化：财政部长G20峰会表示货币政策边际效益下降,要实施更多增长友好型财政政策—PPP行情加速启动点。

　　第三阶段加速(2016年8月初-9月中旬)：这一阶段各PPP核心标的的中报相继披露，且第三批PPP示范项目申报非常火爆，PPP模式的吸引力使得国企蓝筹纷纷加入，PPP板块的整体内涵获得极大延伸；另一方面，国企改革也使得建筑板块受关注度提升，从另一角度催化PPP板块走强。该阶段主要PPP园林核心标的均实现大涨，尤其是龙头及订单增速较强的品种，但主要领涨的还是PPP园林。

　　这一阶段我们主要逻辑演绎在于提出PPP第三批示范项目及驳斥PPP庞氏*** 的观点：①8月8日《国改持续发热，PPP红利即将进入释放期》国企改革事件催化市场再次聚焦到建筑板块：催化整个PPP板块进入上升通道；②8月9日深度报告44页《PPP红利加速释放,板块整体行情刚启动》撬动整体行情进入主升浪；③8月14日《PPP开启业绩高增长，配置PPP正当时》新的变化第三批示范项目申报火爆、金融司长主题演讲着力推广PPP；④8月28日深度报告17页《PPP主题行情脉络与选股技巧》把行情往再次纵深推进；⑤9月4日《坚定看多PPP中长期逻辑，回调可加仓》接受央视PPP专访继续看多；⑥9月12日《PPP逻辑正本清源,改革时代志存高远》驳斥PPP庞氏*** 论：发展看问题。

　　第四阶段重整旗鼓(2016年9月下旬-11月下旬，该阶段以PPP基建发力为主)：这一阶段PPP园林出现较大调整，主要因为三季报情况低于预期，PPP订单的高增长并没有落实在三季报的原因在于，大量订单主要是从Q2开始加速且各园林公司手中的传统订单还在进行中。但是地产调控使得基建板块明显复苏，且基建领域作为PPP的另一重点板块后力充足因此接棒PPP园林。这一阶段中国建筑与两铁明显领涨。

　　这一阶段我们主要的逻辑演绎在于提出PPP中长期基本面良好，应该保持信心(9大理由)，同时提出PPP基建稳定器价值：①9月20日38页深度报告《PPP变革商业模式，园林迎发展黄金期》指出新的变化趋势：流域治理、海绵城市增量投资加码，园林行业迎发展黄金期；PPP促园林商业模式变革，财报“三重构”效应即将兑现；解释了园林作为PPP龙头的逻辑脉络；②9月27日《PPP大跌为加仓良机，仍持续看好》在PPP主题公司大幅下跌的情况下，我们看多：9大理由继续看好PPP跨年度行情，短期下跌则是加仓最佳时机（到今天证明我们正确的前瞻性判断基本节后股价修复上涨回来，作为PPP发动机我们也是变化一部分）；③10月9日《地产调控背景下PPP基建价值更加凸显》前瞻性的指出逻辑出现的新变化：地产越受到调控压制，PPP基建越具有对冲稳定经济价值，中长期机会越大。

　　第五段卷土重来(2017年3月-4月上旬)：这一阶段PPP行情再度开启，主要体现在PPP园林的重新启动，而PPP基建从年初以来因为一带一路主题录得大涨。该阶段PPP行情启动的原因在于市场认识到2017年PPP业绩将加速释放，特色小镇与水流域治理使得PPP园林传统的园林订单迎来了两重内涵的延伸，且雄安催化利好PPP园林。这一阶段受到市场质疑一带一路行情即将见顶的影响，PPP基建后继乏力且两极分化，而PPP园林核心标的基本录得较大涨幅，其中以龙头标的为主，体现了市场风格寻强的特征。

　　这一阶段我们主要的逻辑演绎在于提出PPP业绩大年与提示特色小镇/生态环保带来的契机：①在2017年年初通过一系列报告提出2017年是PPP业绩大年，如1月2日《2017年国改发热，PPP/一带一路价值提升》提出2017年PPP业绩年已至、1月22日行业专题研究《Q4偏好国际工程，国改/PPP入增持区域》提出“PPP进入增持区域”、2月14日提“PPP业绩大年”、3月14日认为“基建增速超预期，园林PPP进入业绩加速通道”；②3月初通过一系列报告提出提出“特色小镇+环保将打开园林的成长边界”，如3月24日74页深度《“特色小镇+生态环保”最强逻辑开启园林新纪元》；③4月4日《雄安主题关联度和弹性最大是园林公司》提出“雄安建设生态园林最受益”，再次站在PPP大环境的角度上提示PPP园林的价值。

　　第六波愈战愈勇(2017年6月上旬至今)：本阶段PPP行情继利率上行以来再度启动，一方面是市场认识到利率上行对于PPP龙头公司影响较小，且中长期看PPP基本面依旧良好，另一方面随着第四批示范项目的催化以及雄安主题催化再度启动(因为全面勘探与设计规划的缘故，这一轮催化不仅利好园林，同时也利好基建等板块)，此外，7月经济数据回落使得PPP更受关注，其稳定器的作用性正在提高。本阶段PPP园林与基建均有上涨，但是行情刚刚启动。

　　这一阶段我们主要的逻辑演绎在于提出利率上行及87号文短期扰动但长期不改PPP基本面，同时提示PPP的边际改善(包括经济数据回落、政策规范而非约束等)：①6月7日《利率扰动不改园林PPP业绩高增，6月布局》提出利率上行只是短期扰动，不改PPP中长期基本面优势；②7月2日《园林PPP催化加速，国改蓝筹渐入佳境》再次提出PPP中长期基本面良好；③7月28日《PPP第四批示范将加速订单落地，进入布局窗口期》提出PPP进入布局窗口期，7月30日连发两篇《PPP再迎多重利好，继续看好园林及国企蓝筹》、《PPP总量持续快增，三季度末落地加速》；④8月6日行业专题研究《Q2偏好园林/国企蓝筹，继续重点推荐》提出当前基建偏好园林及国企蓝筹(PPP两大重点板块)；⑤8月以来连发五篇报告，再次站在PPP大环境的角度上重点指出雄安主题对于PPP园林及PPP基建的价值具有向上修复的重大作用。

　　1.2、2016年为何现PPP牛：商业模式变革+集中度提升

　　逻辑一：PPP模式带来建筑公司财务报表的“三重构”，商业模式现变化：

因付款频率和比例增加以及付款保障程度提升，经营现金流大幅改善，东方园林最早涉足PPP，也最早反映出这样的变化；

利润率提升(2016H1园林板块的毛利率、净利率分别超过25%、9%)，具体的传导过程可归纳为：①收入数量级别突变→规模效应管理和营业费用率下降，同时杠杆能力财务费用率会下降→提升公司利润率；②项目付款的保障程度提升和付款频率增加→应收账款的周转速度加快→计提减值比例下降→提升公司利润率；

应收账款占比下降从而导致资产损失计提减少，利润质量改善且良好的盈利具可持续性(前端的施工利润及后端的运营和投资收益)。

　　上述三点变化的核心在于，PPP模式下从施工业务角度来看，施工业务的回款大幅改善，垫资现象大幅减弱。我们曾在两篇PPP深度报告中进行过详实阐述(2016年3月31日《建筑新势力2：PPP落地大年与环保转型》及2016年8月15日《PPP红利加速释放，板块整体行情刚启动》)。

　　逻辑二：PPP项目规模大，龙头标的借此可提升市占率，因此强者恒强：

PPP项目对建筑公司的资质资信、投融资能力提出很高要求，具有综合竞争优势的公司订单和收入会发生数量级突变。

PPP模式下过去传统分标段的建筑订单可以被一家独占，这就使得建筑公司可以承接的相关项目的体量获得大幅提升。

具体映射到园林板块，传统园林建设项目分为市政园林及地产园林，但是在美丽中国、新型城镇化、水十条、土十条等推动下往往会涵盖更多内容，如生态修复、文化旅游等。

具体映射到基建板块，基建蓝筹多为各自领域的龙头公司(如两铁为铁公基龙头，中国电建为水利水电建设龙头等)，融资渠道多样、融资成本低，PPP模式下强者恒强。

　　最后我们予以总结，2016年从一季度到四季度，PPP行情的驱动因素虽然在政策催化、订单催化、业绩催化等之间轮动切换，但万变不离其宗，PPP模式对于行情的推动具有至关重要的作用。

　　1.3、2017H2继续看好PPP板块：逻辑的强化与更新

　　2017年1-4月PPP指数最高涨幅23%，同期沪深300最高涨幅8%，期间最重要的逻辑演绎是PPP业绩年的催化以及特色小镇、生态环保的园林板块行业边界的延伸，之后受到一带一路回调(PPP基建回调较多)以及利率上行的影响，PPP板块有所调整，但自7月起又有回暖之势。

　　我们看好2017H2PPP行情，站在当前时点继续重点推荐PPP板块(具体推荐理由如下文所述)，我们认为，2017H2不同于2016年的PPP逻辑，一方面2017年是PPP业绩释放大年(2016年是订单爆发大年)，另一方面分版块看，园林板块在特色小镇和生态环保催化下发展边界大幅延伸，业绩确定性较强，基建板块受到经济下行压力将更受关注且具国企改革/一带一路等多重催化，将强者恒强。

　　我们认为，2017年“园林牛”的主要逻辑不同于2016年的PPP模式，在特色小镇和生态环保催化下发展边界大幅延伸，叠加生态环保主题持续发酵，1-2月基建投资超预期强化PPP加速释放逻辑，园林板块当前兼具高爆发性和高成长性，布局正当时。

　　2、 九大新变化促八月PPP再迎布局良机

　　2.1、流动性紧中趋缓，资金“脱虚向实”改善PPP融资环境

　　货币政策调整市场预期从紧到稳，PPP项目融资环境边际改善。伴随着金融去杠杆以及银行持续清理委外资金等影响，市场流动性持续偏紧，比较典型的指标就是1年期与5年期国债利率自2016年11月进入上行通道，2017H1以来 (DR007均值上行大约50bp。为了稳定市场预期，央行在6月初开展4980亿元MLF操作提前对冲资金到期需求，重启到期日跨过半年末的28天期逆回购，以中性适度的取向对流动性总量进行“填谷”。6月底，流动性基本平稳跨季，1年期国债利率看近一月来已处于小幅缓慢下行通道。

　　金融去杠杆下资金加速“脱虚向实”，PPP项目融资受政策支持。随着金融去杠杆持续推进，过去助推货币持续高增的房地产货币化、金融多层嵌套等逐渐放缓，今年6月M2增速降至9.4pct。我们认为，金融去杠杆下货币递增彰显政策力度，资金将进一步“脱虚向实”，从而改善PPP项目的融资环境。

　　2.2、财政支出惯性高增且注重效率，PPP模式更受青睐

　　财政支出惯性高增下更加注重优化资金使用效率，将直接提升PPP模式的政策偏好。2017年的财政政策取向是“更加积极有效”，尽管财政收入增速由于营改增放缓，H1的支出依旧高于往年(累计支出增速16%，占全年预算比重53%)，截止H1末中央基建投资预算已批复下达4583亿元，占年初预算90%，同增23%。可以看出，积极财政政策导向下财政支出以及基建投资具备较强的惯性高增特点。

　　考虑到国内目前积极维持财政赤字率在3%左右，下半年财政支出压力较大，地方政府必须提高财政资金的使用效率，PPP模式因为需进行物有所值论证、财政承受能力论证，将更加契合政策偏好。

　　2.3、经济下行压力加大强化稳增长预期，PPP政策偏好改善

　　主要经济指标全面下滑彰显经济下行压力，三驾马车中投资最有韧性。7月当月主要经济指标增速全面回落：①国内规模以上工业增加值同比增长6.4%，环比下滑1.2pct；②PMI指数为51.4，环比下滑0.3；③出口金额同比增速8.3%，环比下滑0.2pct；④全社会消费品零售总额增速10.4%，环比下滑0.6pct；3)出口贸易金额增速11.2%，环比下滑6.1pct；4)固定资产投资增速8.25%，环比下滑0.36pct。

　　2017年H2地产销售及地产投资或将持续放缓，PPP拉动投资稳增长的政策偏好将明显提升。1) 从7月份单月数据看：①完成地产投资0.92万亿元，同比增速4.82%，环比大幅下滑3.05pct；②商品房销售面积1.17亿平米，同比增速2.02%，环比大幅下滑19.35pct；2）基于如下两点原因，我们认为下半年地产销售增速将持续放缓，开发商拿地意愿将降低、地产投资增速将持续下行：①去年9~12月份商品房销售面积分别高达1.77/1.52/1.55/2.15亿平米，基数较高；②在金融去杠杆背景下流动性将持续稳中偏紧，房贷额度将持续紧张；2）我们认为，7月主要经济指标全面回落表明经济仍存下行压力，投资仍是最有韧性的稳定经济的工具。而地产投资下行趋势下，基建投资作为拉动投资的主力角色将再度被强化，以基建为主要领域的PPP模式也必将保持持续稳健的扩张。

　　2.4、基建投资整体维持较高增速，PPP落地保障足

　　财政内预算支出有保障促使基建投资全年仍将维持两位数高增，PPP落地将持续加速。1）截止7月末，全国累计基建投资9.02万亿元，同比增长16.67%。从月度数据看，除5月(13%)外其余月份均高于15%，而对比总固定资产投资增速均低于10%(其中地产增速均低于8%)，基建投资拉动固定资产投资、稳定增长的作用在强化；2）考虑到下半年土地市场仍将活跃，财政支出惯性高增将保障基建投资维持较高增速，而PPP作为基建的重要应用领域，PPP项目落地将继续加速。

　　公路等细分领域投资超预期，相关PPP标的再迎发展新机遇。1）2017H1公路增速高达29%，受到高速公路四通四连、中西部补短板需求以及一二级公路庞大建设市场，我们预计未来3-5年公路投资建设将继续保持高增速；2）从上市公司订单量的变化中我们同样发现了大幅增长的趋势，例如过去五年中，中国铁建公路新签订单量从15.9%上升至21.5%，整体增长趋势显著。

　　2.5、政策明确支持纠偏市场预期，PPP估值反弹可期

　　探本究源梳理政策脉络，从43号文到87号文在于控制地方政府债务风险而非打压PPP，政策预期将迎来纠偏。1)控制债务总量增速，主要体现在约束地方政府无序举债渠道；2)规范地方政府财政支出，堵住财政支出的灰色“漏斗”，加强中央的统一规划和监管；3)提高地方政府财政资金的使用效率，提高财政支持的透明度、减少财政资金浪费；4）中央连续发文完善PPP项目流程并严格把关，禁止变相融资、政府回购、明股实债、固定回报，禁止违法违规采用政府购买服务，并且严控10%的财政红线等)并非是打压或限制PPP模式，而是为PPP健康持续发展塑造良好政策环境和制度环境。

　　发改委明确表态2017H2将加大PPP项目推动力度，PPP将从政策纠偏到政策偏好。1）8月16日，发改委公布下半年工作重点，明确提出将推动各地运用多种PPP运作模式、多管齐下加大PPP项目推动力度，促进民间资本参与PPP项目。2）我们认为，发改委明确表态加大推动PPP模式作为2017H2的重点工作，一方面将加快纠正市场对于PPP模式的悲观预期，同时PPP政策偏好将明显提升，市场预期将迎来积极变化。

　　2.6、PPP总规模、落地规模、示范项目规模均持续提升

　　PPP总规模、落地规模双双加速。1）截至2017Q2，财政部累计入库PPP项目总投资16.3万亿，其中2017Q2单季度新增入库项目总投资1.8万亿,环比大增63.6%；2）截至2017Q2，财政部入库PPP项目累计落地3.3万亿，落地率34.2%，虽环比降低0.3pct，但从Q2各月数据看，6月已实现反转回升(较5月提升0.2pct)。从明树数据来看，2017年7月份全国PPP项目共成交3943.46亿元、同比增速140%（2017年6月仅同增8%），加速趋势明显。

　　PPP示范项目不断扩大。2014年12月，财政部公布首批30个PPP示范项目(陆续调出8个)总投资1800亿元；2015年9月，财政部公布第二批206个PPP示范项目(陆续调出44个)总投资6589亿元；2016年10月，财政部公布第三批516个PPP示范项目总投资11708亿元。7月底，财政部会同行业部委联合启动第四批PPP示范项目申报筛选工作，要求每个省(区/市)申报项目数量原则上不超过60个(第三批要求为不超过50个)，第四批PPP示范项目规模较第三批PPP示范项目有望进一步提升，PPP示范项目规模不断提升，充分彰显政府推广PPP模式的决心未变。

　　2.7、PPP运营领域持续扩大，前景更加广阔

　　政策强化引导，PPP模式运用领域不断增加。1）2017年以来，中央部委连续下发多个文件予以引导，包括能源、交通运输、市政工程、环境保护、水利、农业、林业、科技、保障性安居工程、医疗、卫生、养老、教育、文化、体育、旅游、城镇综合开发、政府基础设施等19个行业已经全面开始推广应用PPP模式，PPP模式作为一项中长期基本政策的地位越来越重要。2）2017年7月下旬，财政部会同行业部委联合启动第四批PPP示范项目申报筛选工作，应用领域增加了农业、消费安全、商贸基础设施等领域，进一步提升PPP模式运营领域的广度。

　　2.8、一带一路/国改加速催化，央企PPP基本面向上切换

　　2.8.1、 一带一路纵深推进开启广阔市场

　　5月峰会过后“一带一路”纵深推进，开启广阔海外市场助力企业海外订单迎来高增。1）5月份峰会助推一带一路战略加速纵深推进，高峰论坛共76大项、270多项具体成果，预计相关催化将持续落地。而央企是参与一带一路的主力军，将享受到一带一路持续推进的的最大利好，海外市场布局潜力巨大。2）2017年7月7~8日，二十国集团领导人第十二次峰会在德国汉堡顺利举行，就世界经济、贸易金融、气候变化、发展、数字经济等问题深入交换意见。G20峰会以“塑造联动世界”为主题，与“一带一路”建设共同开展区域合作、共同打造区域合作架构的倡议互联互通，互为助力。3）随着一带一路纵深推进，我国与沿线国家经济合作成果日益丰硕，一大批重大项目均在稳步落地。

　　中观整体经济合作规模以及微观企业海外订单均呈现爆发趋势。1）从中观的2016年以来中国与“一带一路”沿线国家经贸合作相关数据可以看到，一带一路工程“新签对外承包工程合同金额增速-完成营业额增速”的剪刀差自2016年以来大逐步收敛，完成营业额增速（6%）于2017年1月成功反超订单增速（-51%）。订单牛转向业绩牛的趋势已经出现，国际工程公司业绩潜力巨大。2）具体就微观公司而言，今年以来一带一路央企龙头海外新签订单普遍快速增长，其中中国化学120.81%/中国建筑80.5%/中国铁建59.06%居于前列。

　　2.8.2、国改催化提速促，基建PPP强者恒强

　　中国交建集团内资产整合、中国联通混改等事项预示国改/混改提速，国改蓝筹强者恒强。①中国交建拟将所持振华重工合计29.99%股份转让给控股股东中交集团及其拟设立的境外子公司,交易对价57.16亿元,公司不再是振华重工控股股东；②中国联通混改落地，将引入BATJ四大互联网巨头等；②发改委已遴选出第三批混改试点企业,目前正按程序报批.

　　国企改革“顶层设计”方案日益完善为国改提速奠定了基础。(即《关于深化国有企业改革的指导意见》)落地后，国资委会同有关部门出台36个配套文件，为新时期国企改革“指明了方向，确立了原则，明确了路径，实化了措施”，改革的“施工图纸”与“路线图”日益明晰。

　　从国改的工作重点而言，早在2013年，十八届三中全会就提出应积极发展混合所有制经济。2014-16年，国改的表述以十项试点为主(主要是重组与国有资本投资运营公司)，虽然为后续国改打下根基，但混改的重要性并不突出，然而2016年中央经济工作会议明确提出，“混改是国改的重要突破口”，且2017年2月23日首届中国企业改革发展论坛上国资委主任肖亚庆重申了此目标定位，定调2017混改新目标仍是“混改”，高层的决心格外分明，国改向纵深挺进，混改之重要性显山露水。

　　第二批10家央企混改试点企业名单已经确定，其中9家企业正式上报了试点方案，拟今年批复，预计年内将取得阶段性进展；第三批试点也着手启动了遴选工作。纵观前两批19家试点企业(七大领域)，都是本行业的代表企业或领军企业，具有典型性，涉及配售电、电力装备、高速铁路、铁路装备、航空物流、民航信息服务、基础电信、国防军工、重要商品、金融等重点领域，在这些企业开展混改试点能够发挥示范作用。而垄断行业的国企(如两桶油)将集中出现在第三批混改名单中。

　　从具体领域看，中央经济工作会议明确要求铁路领域2017年要迈出实质性改革步伐，并将铁路作为混改7大领域之一，将会直接对包括中国铁建等央企产生强催化。近期中国交建向控股股东转让振华重工控股权是交通基建类央企理顺体系内业务关系、更加聚焦主业的重要动作，或预示着该领域国改/混改进入加速阶段。

　　2.9、 政策加码行业扩容，园林PPP最受益

　　2.9.1、 中央环保督察力度超预期，生态治理市场迎爆发

　　中央环保督察力度超预期将大幅提升地方政府对于生态治理的政策偏好。自2016年7月中央派出第一批中央环保督查以来，已有三批中央环保督察组先后奔赴23各省市进行环保督察，惩治力度超出市场预期。其中，2016年11月，第一批中央环保督察反馈中，内蒙古、黑龙江、江苏等8省区共办结环境案件11871件，3422人被问责，253人被拘留。2017年4月，第二批中央环保督察在北京、上海等7个省市共办理案件15631件，问责3121人，拘留265人。近期，截至第三批环保督察反馈时，共立案处罚8687家，拘留405人，问责4660人，7省市总共开出了超过3.6亿元的“环保罚单”。

　　环保督查常态化彰显中央决心，超3万亿大生态市场迎来爆发，生态园林最受益。近期，第四批中央环保督查也全面启动，8个中央环境保护督察组将对吉林等8地开展督察进驻工作，实现对全国各省（区、市）督察全覆盖。中央环保督查执法力度之大、覆盖地区之广充分彰显了中央推进生态环境治理、加强生态环境保护的决心，生态环保绝非可有可无的表面工作，而是从国家战略高度持续推进的中长期重要工作。2）我们认为，随着生态治理政策日益趋于严格，地方政府对于生态治理的政策偏好将大幅提升，包括水流域治理、农村污水处理、海绵城市等在内的超3万亿的生态类项目将加速释放，地方政府也将有更强的积极性增加这些领域的财政预算内资金支出。而承接这类项目的生态园林类公司业绩也将更加具备确定性和持续性。

　　2.9.2、特色小镇规模超万亿，中央推进稳步提速

　　2020年规划建设特色小镇1000个，增量市场需求超万亿。1）根据住建部、发改委、财政部等部委联合发布《关于开展特色小镇培育工作的通知》规划，到2020年我国将培育1000个左右各具特色、富有活力的休闲旅游、商贸物流、现代制造、教育科技、传统文化、美丽宜居等特色小镇，引领带动全国小城镇建设。2）随着2016年以来中央层面对于特色小镇建设的大力引导和支持以及浙江等省份的示范效应，各个地方政府也纷纷出台了本省市（区）特色小镇建设规划。我们通过梳理汇总发现，大部分省市（区）都制定了较高的特色小镇建设目标，江苏、广东、湖南、山东、四川、广西、陕西等省均目标在2020年前建成100个左右特色小镇。随着这些规划逐步落地，将带动各地特色小镇项目迎来加速放量的黄金时代；

　　第二批特色小镇规模翻番以及体育总局等部委积极参与，特色小镇推进进入加速阶段。2016年10月，住建部公布首批127个全国特色小镇名单后，特色小镇建设逐步启动。2017年7月底，住建部公布了全国第二批276个全国特色小镇名单，规模较首批扩大一倍以上，充分彰显了政府的决心和态度。8月初，国家体育总局公布首批96个全国运动休闲特色小镇名单，特色小镇建设开始全面进入加速推进阶段。

　　3、选股逻辑：四条主线布局PPP投资机会

　　3.1、行情判断：低估值且补涨动力强烈，机构加仓空间大

　　3.1.1、PPP板块估值偏低，压制因素消除后补涨需求强烈我们推荐的PPP核心标的主要集中在园林和基建两个领域，因而我们将这两个子领域作为PPP板块进行对比分析。

　　利率上行以及政策规范PPP影响市场预期导致PPP板块涨幅少，在业绩高增支撑下估值切换空间极具吸引力。1）从涨幅角度看，年初以来由于流动性偏紧、政策持续规范PPP等因素，导致市场预期PPP项目落地将放缓，导致PPP板块整体涨幅滞后。2017年初以来园林/基建板块涨幅仅为-3.69%、2.77%，远低于钢铁、食品、家电、有色金属等板块，与PPP板块本身的强基本面支撑不相匹配。我们认为，流动性已经在紧中趋稳、政策支持力度加大将纠正市场预期，后续补涨动力强烈；2）从估值角度看，PPP板块估值已经调整到了相对较低位置。考虑到PPP板块订单快速增长及落地将保障业绩持续高增，业绩高确定性背景下园林/基建板块2018年估值仅为19/12倍，估值切换空间大。

　　3.1.2、 机构青睐园林PPP，基建PPP仓位布局空间大建筑整体仓位轻，具备业绩强支撑的园林板块仓位比例在提升，基建PPP板块加仓空间大。1）从2017Q2基金持仓情况看，建筑行业整体持仓比例在下降，从2017Q1的1.78%降低到2017Q2的1.34%；2）虽然建筑整体仓位比例在下降，但是园林PPP板块却在上升，且建筑行业前10大基金持仓股中前4均为PPP园林，后续有望形成更强的板块性效应；3）受2017年Q1~Q2一带一路板块整体回调，导致基建PPP板块的基金仓位有所降低。我们认为，基建PPP以央企为主，PPP订单持续高增且确定性高，经历前期调整后估值更具吸引力，后续布局空间大。

　　3.2、选股逻辑

　　3.2.1、PPP园林：行业成长性好，雄安主题催化强

　　园林板块成长性极好。1)政策持续加码“生态治理+特色小镇”，促使园林行业加速扩容超四万亿；2)基本面超强且Q4估值切换极具吸引力：园林公司2017-19年整体业绩增速约76%/43%/35%，平均估值仅24/16/12倍；3)补涨动力强烈且机构配置空间大：最近1年来园林板块涨幅仅0.63%位列建筑行业倒数第三，且2017Q2建筑基金持仓比例仅为1.34%(环比-0.44pct，同比-0.73pct)；4)主题催化最强：雄安新区推进加速，雄安建设生态优先使得园林公司最受益。

　　雄安新区建设以生态优先，水治理将形成全国标杆，生态园林从主题到基本面均受益。1）雄安新区是战略高度比肩浦东新区和深圳特区的全国意义上的新区，雄安新区建设坚持生态优先，明确要求“打造优美生态环境，构建蓝绿交织、清新明亮、水城共融的生态城市”。然而，白洋淀水流域污染严重的现状与建设“水城共融”生态城市的目标极不相称，雄安新区水环境治理空间巨大。2）7月底，环保部将雄安新区的白洋淀与洱海、丹江口一同列入“新三湖”水污染治理，雄安新区生态环境保护专家顾问组也正在筹备中，白洋淀水治理成为国家环保的战略重点工作，将成为全国的标杆并对全国的水流域治理市场形成强催化。3）7月18日注册资本金高达100亿元的雄安建投集团正式成立预示着雄安新区建设进入加速推进阶段。包括新区总体规划、白洋淀生态环境治理和保护规划等都在抓紧制定中，预计三季度末开始将陆续出台。包括东方园林、铁汉生态等在内的生态园林PPP龙头均积极布局和扩大水生态治理业务，雄安新区水治理加速推进有望形成国内标杆并催化全国水治理市场加快发展。

　　基于订单收入比以及雄安主题相关度视角，推荐东方园林/铁汉生态/蒙草生态/美晨科技/文科园林/云投生态/美尚生态等。

　　3.2.2、PPP央企蓝筹：低估值，订单加速向业绩加速转化

　　央企蓝筹强者恒强。1)市场风格偏好低估值，且央企多为行业内龙头；2)业绩保障性强：2017H1已超过或接近2016营收，订单/营收增速剪刀差进一步扩大，业绩释放动力足；3)PPP模式下强者恒强：央企在资金/政府关系方面具备天然优势，已落地PPP项目国企占比高达55%，后续仍有望成为主要参与者；4)国改/雄安/一带一路多主题催化：联通混改落地国改有望提速，雄安新区规划9月有望落地，一带一路订单高增。

　　央企PPP基本面向上切换已开始，估值提升空间大。1）从收入层面看，2016年八大央企占全行业收入比例16.92%，但是2017年Q1即大幅提升至21.28%，我们预计今年比例较去年将有显著提升；从新签订单占比层面看，八大央企占全行业新签订单比例在不断提升，2017年Q1提升至33%。今年上半年央企订单增速普遍高增，我们预计今年基建央企新签订单占比还会继续提升，在行业内的整体影响力越来越大。

　　基于订单收入比/业绩增速/低估值视角，推荐中国铁建/中国建筑/中国交建/中国中铁/中国中冶等。

　　3.2.3、PPP道路：基建高景气度下，公路投资超预期

　　道路行业将补短板景气度高，PPP高契合度行业生态。1)行业景气度高：2017H1全国公路建设固定投资8976亿，同比大幅增长28.9%，且东部地区增速(43.1%)高于西部(26.6%)，考虑到四通四连、区域补短板及战略基建等因素，西部地区未来公路建设需求将加速释放，公路建设投资高增长态势有望持续；2)与PPP高度契合：一方面公路建设与PPP可天然结合(参照海外建筑巨擘法国万喜公路特许经营模式)，另一方面交运类PPP项目盈利模式清晰、入库规模看高居首位，截至2017年6月末，PPP入库项目中交运项目投资额5.08万亿居于首位。

　　推荐山东路桥、安徽水利、腾达建设，受益四川路桥。1)从所处省份基建建设热度，推荐山东之山东路桥(十三五山东高速公路计划建设2252公里，预计投资额超2000亿元)、安徽之安徽水利，受益四川之四川路桥；2)从2017H1订单增速角度，推荐安徽水利、腾达建设，受益四川路桥；3)从公路业务关联度角度，推荐山东路桥，受益四川路桥；4)从业绩增速角度，推荐安徽水利、腾达建设；5)从估值角度，推荐山东路桥，受益四川路桥。综合选股，推荐山东路桥、安徽水利、腾达建设，受益四川路桥。

　　3.2.4、PPP设计：受益基建投资高增长，白马龙头受关注

　　推荐苏交科、中设集团，受益华建集团、设计总院、中衡设计。基建建设，设计先行，建筑设计行业的订单/业绩表现是反映基建/房建等业务开展的先行指标，从主要7家建筑设计公司的业绩增速看，苏交科未来两年业绩增速均接近30%、中设集团超过30%，华建集团、中衡设计业绩增速CAGR也超过30%；从PE估值看，苏交科、中设集团、华建集团、中衡设计较低，在20-25倍左右；从行业龙头地位看，苏交科、华建集团、设计总院、中设集团整体实力较强；从第一大业务与基建PPP相关度看，苏交科、中设集团、华建集团、中衡设计、设计总院主营工程类、勘察类业务，直接受益于基建PPP景气度。综合选股，推荐苏交科、中设集团，受益华建集团、设计总院、中衡设计。

　　3.3、综述：“九九归一”组合

　　PPP板块滞涨明显，但是九大变化将全面消除压制PPP的因素，八月份PPP再度迎来布局良机。1）2016年，PPP经历了多轮波澜壮阔的行情。进入2017年以来，受制于金融去杠杆带来的资金面持续偏紧、政策持续约束地方债务以及规范PPP导致市场预期过度悲观等因素，PPP板块滞涨明显，自年初以来PPP板块代表领域园林/基建涨幅仅为-3.69%、2.77%,远低于钢铁/食品/家电/有色金属等板块，与自身超强基本面支撑不相匹配。2）我们从宏观、中观、微观三个层次探本究源，资金面从紧到稳、经济下行压力彰显且依赖PPP拉动投资偏好提升、财政支出惯性高增更加偏好高效率的PPP、基建及部分细分领域投资超预期、PPP总量及落地均在加速、政策引导更多领域推广使用PPP、生态治理和特色小镇加速使得生态园林PPP行业扩容、一带一路/国改加速催化央企PPP基本面向上切换，九大变化将全面改善PPP融资环境、政策环境、行业环境，压制PPP板块的因素将会消除，8月迎来布局PPP的窗口期。

　　四条主线布局PPP投资机会,首推PPP“九九归一”组合：东方园林/铁汉生态/龙元建设/中国铁建/中国建筑/山东路桥/美晨科技/美尚生态/苏交科。1）生态园林PPP：政策加码加速开启超4万亿的生态治理市场以及特色小镇市场，生态园林最受益，推荐铁汉生态/东方园林/美晨科技/美尚生态等；2）央企PPP：在行业内收入/订单占比持续提升，是国内PPP的绝对主力军，且受益于一带一路纵深推进以及国改加速订单-业绩增速剪刀差收敛，基本面向上切换估值提升空间大，推荐中国铁建/中国建筑；3）道路PPP：基建投资维持高位且公路投资增速超预期，推荐山东路桥/龙元建设；4）设计PPP：受益基建维持高景气度，推荐苏交科。

　　4、公司逻辑：PPP大趋势下强者恒强

　　4.1、东方园林（35%空间）

　　2017/18年EPS 0.80/1.16元，增速52/46%，目标价25.49元，2017年32倍PE，增持。①连推两期员工持股业绩动力强。1) 2017年4月推出二期员工持股：总规模14.76亿元，成本15.96元/股(合计9247.46万股)，参与人数上限110人，由控股股东承担动态补仓义务，2017年7月10日完成购买，锁定12个月；2)距离二期员工持股完成购买间隔不足1月即推出9亿元第三期员工持股。②“市政+生态环保(水治理/固废治理)+文旅”格局已成，生态PPP龙头订单持续高增驱动业绩靓丽。1) 2014年转型涉足环保成效显著，收购中山环保/上海立源强化水处理业务布局，收购金源铜业/吴中固废强化固废处理业务布局，同时并入同一控制人旗下产业集团文旅业务，三轮驱动格局已成；2)2017年以来新签订单354亿元/增速19.8%明显提速，其中生态修复类(水治理为主)/市政类订单总额305.8/48.6亿元,占比86.3%/13.7%,生态修复类订单占比较2016年提升8.3pct。Q3末PPP订单有望加速爆发，保障全年业绩靓丽。

　　4.2、铁汉生态（57%空间）

　　2017/18年EPS0.57/0.87元，增速67/52%，目标价19.34元，2017年34倍PE，增持。①17新签订单高增72%且贵州/新疆/山东项目规模居前，激励充分促业绩动力十足。1)2016年累计新签订单122亿/增速260%，PPP订单76亿占比62%；2)今年以来累计新签订单90亿(部分订单按公司实际工程量统计)/增速72%，其中 PPP订单76亿占比84%/增速84%；看订单区域分布，贵州/新疆/山东订单归母居前，占比28/22/22%；看订单行业分布，水治理类/文旅类/市政类占比48/30/22%；3)二期员工持股完成(买入7.78亿元/6383.58万股，均价12.19元/股)叠加即将推行股票期权激励，业绩动力强劲。②Q3末公司PPP订单将加速爆发，助推业绩高增更具确定性和持续性。1)公司作为园林PPP龙头享受行业扩张以及集中度提升双重利好，Q3/Q4订单爆发可期；2)住建部公布第二批276个国家级特色小镇名单，公司布局特色小镇领域订单拓展有望加速；3)星河园林2017年对赌业绩超1.1亿元，并表增厚业绩。

　　4.3、龙元建设（40%空间）

　　2017/18年EPS0.46/0.65元，增速66%/42%，目标价14.16元，2017年31倍PE，增持。①推行2.56亿元员工持股将进一步提业绩动力、提振估值水平。1)本次员工持股参与人数上限230人且有9位董监高参与；2)拟以不低于10.71元/股价格定向增发募资28.67亿元用于推进在手PPP项目,当前股价倒挂9%。②2017年以来PPP订单持续高增,非市政基建类PPP订单占比(39.7%)明显提升。1)2017年以来新签订单191.4亿元(+80.1%)，其中PPP订单158.8亿元(+102.6%)占比82.9%；2) PPP订单中市政基建/文教医/生态治理类占比60.3%/30.3%/9.4%。③受政策规范及利率上行影响小,中报预增70~80%只是开始、打造PPP平台发展前景广阔。1)旗下子公司龙元明城员工超80人，PPP项目运作规范受政策影响风险小；2)公司PPP项目入库率95%以上,更易落实融资且成本更低,银行端融资成本仅基准利率上浮10%左右；3)中报预增70~80%主因是PPP项目顺利落地贡献丰厚利润,布局PPP平台型业务领先同行。

　　4.4、中国铁建（54%空间）

　　2017/18年EPS1.20/1.41元，增速16%/17%，目标价18.7元，2017年16倍PE，增持。①稀缺低估值国企蓝筹，滞涨/低配提升空间大：1)估值低，17年预测PE10倍仅高于中建，PB1.2倍国企蓝筹最低；2)涨幅低，年初至今4%(中国建筑15%)；3)仓位低，目前34只基金持仓0.6%，远低于中建，而年初两公司持仓比例接近；②订单持续爆发，剪刀差扩大：1)16年/17H1订单增速29%/47%，国企蓝筹中均列第二且提速明显；2)16/17H1订单/业绩剪刀差18/31pct；3)17H1非两路订单同增107%远超两路订单增速(+18%)，非两路订单占比57%；③国改催化：铁路被列为混改7大领域之一；④铁公基龙头实力强：1)多年位列ENR全球最大工程承包商前三，A+H股双融资平台/建筑企业最高国际评级；2)拥有特级资质39项/“三特”资质企业7家，资质总数和“三特”企业数量均居央企首位；3)高原/高寒/高速铁路设计施工技术稳居世界领先水平；4)已完成沿建筑产业链全面布局。

　　4.5、中国建筑（25%空间）

　　2017/18年EPS1.16/1.32元，增速16%/14%，目标价12.54元，2017年11倍PE，增持。①17H1经营数据四大变化：1)订单高增长，新签1.2万亿同增34%(16H1为+27%，16全年+23%)；2)订单结构优化，基建占比提升，房建/基建订单增速+23/+65%占比69/31%(16H1为+10/+143%占比75/25%)；3)订单/业绩剪刀差扩大，15/16年剪刀差-8/8pct，17H1剪刀差23pct；4)地产数据好转，合约销售额1223亿(+50%，16H1为+18%)，销售面积846万㎡(+36%，2016H1为+7%)；②低估值蓝筹，机构第一青睐：1)17年预测PE9倍国企蓝筹最低，PEG0.59仅高于中国化学0.34等；2)Q2基金重仓股，持股机构199家建筑板块第一；③一带一路/国改/PPP催化：1)17H1新签海外订单1117亿同增81%(16H1为+55%，16全年+13%)；2)17年2月第二期激励落地+16年7月列为央企信息公开试点；3)PPP中长期基本面边际改善；④房建龙头实力强：世界500强第27，ENR250中全球业务第1/国际业务第14。

　　4.6、山东路桥（29%空间）

　　2017/18年EPS 0.58/0.80元，增速50%/38%，目标价10.4元，2017年18倍PE，增持。①山东基建热潮。1)17H1净利2.6亿(+96%)，16H1净利1.3亿(+11%)，增速提升明显；2)16年新签项目216亿较15年翻番，在手项目保障倍数超3倍；3)通过入股施工一体化及PPP等积极开拓业务；4)十三五山东高速公路计划建设2252公里(为十二五期间2倍多)投资额预计超2000亿，公司为省内路桥基建龙头订单获取实力强；5)与央企组成联合体参与承建鲁南高铁进入高铁市场；6)高速养护市场将迎爆发期，大股东山东高速与潜在二股东齐鲁发展为山东养护项目主要发包方，公司有望受益。②山东国改值期待，定增增强综合实力。1)山东高速集团资产占省管企业的1/4，旗下另一上市平台山东高速已完成混改，未来更多国改事项可期；2)拟5.49元/股定增募资不超过30亿元(已二次反馈)用于项目开展及补流，山东国资委已批复，本次将引入战投齐鲁投资加强业务发展，定增完成后整体实力可进一步增强。

　　4.7、美晨科技（64%空间）

　　2017/18年EPS为 0.84/1.21元，增速51%/45%，目标价24.87元。公司预告2017年半年度归母净利2.09~2.55亿元,增速35.32~65.10%,业绩维持持续高歌猛进的趋势，汽车零配件收入增加以及园林板块产值提升是业绩高增长的主要原因。1）汽车零配件:①积极推进产品研发与升级促使产品质量持续提升赢得了广泛客户口碑,市占率稳步提升;②今年以来重卡销量大幅提升、乘用车也稳步增长,汽车零配件业务受此利好营收稳步增长。2）园林业务：公司前期存量以及增量新签订单落地节奏加快促使园林施工产值增加,进而带动销售收入及净利润增加;3）非经常性损益约500万元(去年同期795万元)。

　　4.8、美尚生态（37%空间）

　　2017H1营收8.17亿元(+158.6%),净利1.11亿元(+57.0%)符合预期,维持预测2017/18年EPS 0.67/0.89元,增速92/34%，目标价20.1元,37%空间,2017年30倍PE,增持。PPP/雄安/水生态齐受益，员工持股动力足：1) H1新签订单(含框架) 55.15亿，在手合同为2016年营收5.2倍，业绩确定性较强；2)H1新签PPP订单37.41亿，设立投资管理子公司+拟发不超5亿专项债+拟参与总规模不超3亿信托计划，PPP业务有望提速；3)主业聚焦生态修复/园林景观，受益雄安/水生态：①7月底白洋淀列入新三湖水污染治理范畴②8月11日河北省长强调以一流生态环境为雄安提供支撑③8月13日新华社以“雄安新区容不得半点污染”为题发声④各省市加速推进河长制；4)拟筹划员工持股计划，规模上限总股本10%，涵盖中高管理层及业务骨干,激发动力。

　　4.9、苏交科（21%空间）

　　2017/18年EPS 0.83/1.04元，增速26%/25%，目标价25.81元，2017年31倍PE，增持。①内生+外延双轮驱动。1)作为国内民营设计龙头跻身ENR双百强，H1订单增长强劲(超100%)，订单/业绩增速剪刀差扩大(79pct)；2)外延并购为长期战略，步伐加快将打造全产业链，近5年已完成9起并购；3)收购TA/EP加布海外布局，TA为美国环检龙头，EP熟悉国际建设咨询准则，主要客户包括世行、亚行等，H1承接业务额同增超50%，公司将借助二者海外经验/品牌优势/客户渠道开拓海外市场；②基建景气度高，定增/激励显信心。1)H1基建投资增速21%，公路30%+西藏/粤港澳/雄安等催化；2)3.38亿元定增落地(19.55元/股，锁三年)，实际控制人符冠华认购10%显信心；3)推出事业伙伴计划激励核心业务骨干锁定20%业绩增速；③证金持股1.66%跻身十大股东。

　　5、风险提示

　　PPP项目推进及落地不及预期。PPP模式作为一种新型模式，自2014年以来得到快速的推广和运用，但是由于不同的地方政府对于PPP模式理解程度及操作规范程度会存在一定差距，同时还存在政府兜底、政府回购、明股实债等中央政府明令禁止的情形，这可能对相关涉及的企业工程推进及业绩确认产生一定风险。此外，虽然庞大的入库PPP项目一直在快速落地中，但是考虑到各地方政府财力差异，在财政部多次强调严控年度PPP项目中政府支出责任不得超预算10%这条红线，部分地方政府因为财力约束，当地增量PPP项目需求释放可能会放缓。

　　利率持续上行风险。建筑企业有着天然的高融资需求，虽然推行PPP模式之后企业在工程项目中的垫资会减少，但是大多数企业的PPP项目处于初始阶段、项目收入占比仍较低，一般性传统项目仍然存在较多垫资情形，利率持续上升会增加企业的财务费用成本。此外，即使在PPP项目中，总投资中的绝大部分依然是需要通过银行等金融机构的贷款解决，利率上行会缩减公司的投资端收益、进而影响公司利润。

　　（1） 东方园林31页深度45%空间：政策超预期促业绩加速，受益雄安主题催化强

　　（2） 铁汉生态35页深度42%空间：生态PPP龙头强者恒强，业绩持续高增价值凸显

　　（3） 重磅：园林超预期8月布局,雄安主题最受益_雄安主题系列报告

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