北京众信国际旅行社(北京众信国际旅行社股份有限公司调研报告)

　　2015年上半年公司实现营收31.36亿元，比上年同期增长87.58%；净利润5860万元，比上年同期增长63.30%。

　　分项目看，出境游营业收入27.46亿元，同比增长103.22%，其中，出境游批发业务收入21.54亿元，同比增长140.14%，出境游零售业务收入5.91亿元，同比增长30.26%。此外，商务会奖旅游业务实现收入3.83亿元，同比增长19.45%。

　　出境游批发业务收入暴增，主要是因为竹园国旅的并表（竹园国旅主要经营出境游批发业务），完成合并后，两家公司在资源采购、产品研发上通力合作，提升了对上游资源的议价能力，在包机等项目产品的合作形成了一定的局部资源竞争优势，如欧洲IFLY包机、马汉航空希腊包机、印尼鹰航包机及东航北海道包机等，由此降低了产品成本，使得双方均扩大了市场份额，提升了出境游批发业务营业额。在华东市场，经过一段时间短线产品建设，华东地区日本、邮轮业务增长较快，带来华东地区业务增长。

　　商务会奖旅游业务较为平淡。其中5月公司承接了天狮集团20周年庆典6000余人赴法国游活动，此活动是中国单团赴欧洲最大规模旅游团组，得到了国内外媒体的广泛关注。

　　公司的成本和收入同步增长，但销售费用同比增长92.4%，管理费用同比增长100.7%，故利润增速低于营收增速。综合毛利率几乎不变，为8.71%，净利率为2.04%，负债率依然高达45.6%。公司在收购后资产周转率下滑较大，故ROE较去年下滑2.5个百分点至5.75%。

　　公司的盈利质量其实并不算高，这也是公司的生意属性决定的，毛利率和ROE都很低，要靠规模取胜。再来看资产质量。

　　公司的应收款同比增长273%至5亿，存货158%至2.76亿，公司短期借款大增至2.2亿，同时因为存货和应收款的大幅增长，公司经营现金流净额大幅下滑，高达-1.37亿。虽然有并表的影响，但显然资产负债表是不正常的，我认为公司为了增发毫不掩饰的在粉饰业绩。

　　来看一下行业和公司的一些重要信息。

　　今年上半年，全国出境旅游人数6190万人次，同比增长20.33%（2014年上半年出境游人数5410万人次，来自中国旅游研究院）。国民出境消费需求结构不断变化，单纯的出境旅游不再是唯一目的，游学及留学教育、医疗、移民、置业、出境金融等出境服务市场将不断扩大，国民出境服务需求的广阔前景和发展空间打开了出境服务行业发展的广度和深度，对接国民境外服务需求，公司将打造上述各类出境服务业务平台及目的地生活服务平台。

　　1、出境游批发业务：报告期内，公司与竹园国旅正式完成了合并，在资源采购、产品研发上进行通力合作，提升了对上游资源的议价能力，使得两家公司出境游批发业务均有较大增幅；在二线城市沈阳、西安、天津推出欧洲包机业务，在沈阳、郑州、西安推出印尼鹰航巴厘岛包机业务，同时加大对三四线城市的开发力度，在各地巡回进行产品推介会；并购具有目的地或区域优势的批发商，如与魅力假期（主要经营华东地区短线产品）、行天下（主要经营澳新、欧洲产品）达成投资协议。

　　2、出境游零售业务：随着公司在天津零售市场的成功，公司将推进天津零售门店开设，目前近期将新设门店4家，在上海开设旗舰店2家。通过与悠哉旅游网的战略合作，双方公司已初步完成技术上的整合，众信旅游的产品已经实现在悠哉旅游网的同步上线和更新，同时，双方已完成对会员资源的整合，实现了会员共享、会员积分合并。

　　3、体育旅游、高端旅游：与具有国际马拉松赛事报名资源的“来跑吧”的合作，开发澳洲黄金海岸、日本神户、土耳其等马拉松赛事旅游；与华谊兄弟跨界战略合作推出电影同款线路《命中注定》意大利-漫调时光托斯卡纳10日，并取得华谊兄弟旗下以境外为主要拍摄地电影的同款旅游线路的独家研发销售和宣传权；公司高端品牌“奇迹旅行”获得BBC Earth独家授权，将和TAUCK（专业向导，对当地野生动物习性了如指掌）联手打造“肯尼亚坦桑尼亚猎影之旅14日”高端摄影旅游团；“奇迹旅行”发力高端蜜月游市场，入驻纽约顶尖婚尚流行网站中文版——爱结中国，成为“爱结一站式婚尚产业联盟”唯一旅游合作品牌，为“爱结”线下落地平台独家提供蜜月旅行服务。

　　4、资源拓展：整合竹园国旅等批发商，采取共同包机、共同采购地接等措施；参股ClubMed，世界玖玖等，加强对上游高端酒店、机票及其他碎片化资源的掌控能力，为公司进行碎片化资源整合，满足更多人群消费需求，提供了有力支持。

　　5、从出境游运营商到出境综合服务商的战略升级：（1）从之前控股乾坤运通（现更名为悠联货币），成为北京市首家可以提供个人货币兑换业务的旅行社，到公司计划以自有资金人民币1.5亿元与同创九鼎等7家公司共同发起设立人寿保险股份有限公司（尚须中国保监会核准），到拟设立小额贷款公司，提供供应链金融和消费金融服务，公司的出境服务金融平台在有步骤推进。（2）2015年7月公司完成了“周游天下”的收购，周游天下以“德国开元”品牌运营，为海外当地华人与中国出境游客提供覆盖欧盟18国连通50余个城市的欧洲循环大巴游、自由行、一日游、景点和活动门票、定制深度游、游轮以及包含吃、住、行、游、购、娱等全方位的欧洲碎片化旅游服务产品，是公司面对海外目的地生活的多样性、碎片化、区域广等特点，继续搭建目的地生活平台的举措。（3）2015年上半年公司还完成了对主要面对海外中国留学生提供租房、买房O2O服务的异乡好居的股权投资及展会搭建商优众会展等的收购或投资。（

　　6、并购方面：报告期公司与ClubMed、世界玖玖、异乡好居、众信奇迹来跑吧、周游天下等公司等进行了控股或参股等合作洽谈，截至本公告日已经陆续完成；经过公司股东大会审议通过，计划进行非公开发股事项，并已经取得中国证监会的受理通知。此外，发起设立旅游产业投资基金。该基金由公司出资10%，基金总规模为人民币20亿元，第一期6亿元。主要投资于出境旅游、商务会奖、游学及留学教育、移民置业、医疗体检、出境及海外金融、保险等领域的优质标的，致力于服务上市公司的产业拓展。公司还参与设立了晨晖盛景及北京创新工场创业投资中心（有限合伙）基金认购，进一步拓宽了公司的资本合作渠道。

　　虽然境外游这个市场在中国消费升级的背景下未来空间很大，但众信并不是像股价那样看起来那么优秀，最重要的是，公司PE一度高达260倍，股价斩腰后仍接近130倍，这种估值根本不用看。

　　相关链接：

　　1.优质新股2014年报解读合集③ http://xueqiu.com/9769652619/43515159

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