步长(步长制药)

　　一、前言

　　步长制药（603858）上市还没有满一年，属于次新股。马上就面临解禁的压力，按照我们对新股的判断，上市三年内暴跌之后可以关注。公司股价在过去一年时间里大幅下跌，最高点下跌超过五成，在65-70元之间震荡超过半年，最近股价逐渐走强。技术上看是比较漂亮的，所以就准备研究一下，看能否作为未来跟踪的目标。

　　查看不少资料之后，感觉公司股权结构有些乱，产品虽多，但是营业收入来源过于集中。还有就是中成药行情的通病，研发投入占营收比不高，销售费用奇高的特点。鉴于心脑血管疾病未来随着老龄化不断加剧，市场空间巨大。公司是心脑血管中成药龙头企业，未来可以适当关注。下面是我们（股市战友）整理的相关资料，一起来简单了解一下步长制药的情况。

　　二、所处行业基本面状况

　　（1）医药行业发展现状及展望

　　医药行业是我国国民经济发展的重要组成部分，“十二五”期间，我国医药工业大力实施创新驱动战略，全面推进供给侧结构性改革，主动适应经济新常态，但在工业下行压力持续不减的大背景下，2015 年我国医药工业总产值和销售收入增速均有所放缓，分别同比增长12.56%和9.47%，销售收入增速首次破十，主要是受到医保控费、新版GMP 改造检查以及国内外经济增速下滑等因素的影响。

　　短期来看，我国医药行业增速仍在筑底过程中，面临较大的转型压力与挑战。一方面，我国医药行业原始创新能力不足，行业集中度低，产品同质化和重复建设等问题突出，影响着行业的良性竞争和健康发展，这些问题的解决不会一蹴而就；另一方面，近期国家接连发布了医保控费、两票制、一致性评价、临床实验数据核查等一系列政策，对行业的发展将带来一定的冲击，但这些政策将有利于行业的健康持续发展，同时也会给优质企业带来更好的发展机遇，导致行业呈现两极分化趋势：对于在重大疾病领域拥有重磅产品、产品梯次结构较好、研发能力突出的制药企业，有望在行业增速持续放缓环境下维持其市场竞争力，而中小企业，尤其是小型、以普药、辅助用药为主，资金实力薄弱的制药企业则面临较大的压力。

　　长期来看，作为影响国计民生的重要行业，医药行业将在消费升级、结构改革以及技术创新的推动下呈现出稳健的增长态势，尤其是随着供给侧结构性改革的全面推进，国家对医药工业的政策扶持力度的不断加大，国民健康及预防保护意识不断增强，全面二孩政策实施，居民可支配收入稳步增加，《中国制造2025》、《“健康中国2030”规划纲要》以及《医药工业发展规划指南》等重大战略和规划相继实施等，都将助推我国医药工业发展，促进医药工业发展继续回暖。

　　（2）中成药行业发展现状及展望

　　作为医药行业的重要组成部分，2015 年我国中成药工业总产值达到6,986 亿元，“十二五”期间年均增速达到18.68%，随着《中医药发展战略规划纲要（2016—2030 年）》的发布，中医药产业发展上升为国家战略，未来将成为国民经济与社会发展中具有独特优势和广阔市场前景的战略性产业。

　　2016 年是我国“十三五”的开局之年，也是推进结构性改革的攻坚之年，随着变革大幕的逐渐拉开，国家在2016 年密集出台《中医药发展战略规划纲要（2016-2030 年）》等一系列的医疗改革政策与规划，从供给端、需求端和支付端分别推动我国中成药行业的可持续健康发展。

　　从供给端来看，国务院先后发布了《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》、《关于促进医药产业健康发展的指导意见》、《中医药发展战略规划纲要（2016-2030 年）》等政策，通过“中药现代化”和“创新”等核心原则指导中成药行业的现代化生产与技术创新，到2020 年中药工业总产值占医药工业总产值的30%以上。此外，国家还加大了中药材资源的保护力度，《中医药法》和《中国的中医药》白皮书的发布再次从制度上确立了中医药在医药健康体系中的核心作用，这些对中药资源保护和促进优质种植的政策为中医药的现代化提供了优质原材料的保障。

　　从需求端上看，一方面，居民收入水平提升与城镇化、老龄化人口结构使得国民对医药的消费能力和消费意愿提升，疾病谱的变化也造成了医药消费结构的变化，过去以各类急性传染病和感染性疾病为主的疾病谱患病率逐步下降，逐步被以心脑血管类疾病、消化类疾病为代表的各类与人们不良的生活方式密切相关的慢性病所取代，而中成药对这些慢性病的治疗效果已被不断的实践验证，因此国内对中成药的需求在未来将显著提高。另一方面，《中医药发展战略规划纲要（2016-2030 年）》提出要加强中医药的国际贸易，随着“一带一路”建设的稳步推进，中医药的海外市场需求也会逐步上升。

　　从支付端来看，国家先后印发《关于整合城乡居民基本医疗保险制度的意见》、《关于积极推动医疗、医保、医药联动改革的指导意见》、《2016 年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案（征求意见稿）》和《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2017 年版）》等指导意见或政策，深化医保支付制度改革，降低医疗成本，同时鼓励企业进行技术创新和产品研发。

　　虽然医药行业的一系列相关政策对中成药行业短期内带来了冲击，但是这些规划与意见将逐渐变成政策红利释放出来，在国家对中医药的大力支持下，加上政府对医药卫生投入的加大、老龄化、健康消费升级等积极因素的推动，中成药的发展将持续向好。

　　（3）公司所属心脑血管疾病用药市场情况

　　心脑血管疾病是是心血管疾病和脑血管疾病的统称，泛指由于高脂血症、血液黏稠、动脉粥样硬化、高血压等所导致的心脏、大脑及全身组织发生缺血性或出血性疾病的统称。

　　心脑血管疾病用药一直是全球医药市场的前三大用药品种，在我国中成药临床终端市场，2011 年至2015 年间，我国心脑血管疾病中成药市场规模从645 亿元增长到1,073 亿元，增速保持在13%以上。（数据来源：《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》）。

　　根据米内网的数据显示，自2011 年至2015 年，心脑血管类疾病用药始终属于中成药临床终端用药的第一大类，如下表所示：

　　近年来，我国心脑血管疾病用药市场呈现稳定增长态势。老龄人口的增加和发病率的上升将推动市场的增长。《中国人口老龄化发展趋势预测研究报告》（由全国老龄工作委员会办公室出具）指出，2001~2020 年是快速老龄化阶段，到2020年，老年人口将达到2.48 亿，在全国人口中比重不断扩大。

　　心脑血管病发病率的不断上升亦将增加药物需求。据我国卫生部（现卫计委）发布的2008 年第四次《国家卫生服务研究》统计调查数据显示：按2008 年人口总数13.3 亿推算，我国经医生明确诊断的循环系统（如心脏病、脑血管病、高血压病等）病例数由1993 年的0.37 亿人增加到2008 年1.14 亿人，发病率明显上升。

　　心脑血管疾病中多数病种为长期慢性病，其中的中风、厥心痛、头痛、眩晕、心悸怔忡、健忘等均属中医药治疗的优势病种。中成药在治疗慢性病方面具有辨证施治、标本兼顾等独特优势，因此，心脑血管中成药在医院终端中成药市场中占据了重要地位，连续多年市场份额都在35%以上。

　　（4）公司所属妇科用药市场情况

　　根据米内网数据显示，自2011 年至2015 年，妇科用药占中成药临床终端用药的比例如下表所示：

　　根据上表，妇科用药占中成药市场的份额约为5%，根据中成药市场总体规模估算妇科用药中成药市场规模在百亿元以上，并且妇科用药的占比总体呈上升趋势。妇科用药包括妇科炎症用药、妇科调经药、妇科安胎药、乳腺增生药等，其中妇科炎症用药是妇科用药中的最大的细分领域，占其中的1/3 以上份额。

　　随着经济社会的发展和女性自我保健意识的提高，妇科用药的市场规模也将随之增大，并且与西药容易产品耐药性相比，中药具有安全、综合治疗、有益补等优点，更符合中国女性的用药习惯，未来妇科用药中成药市场将保持稳定的增长。

　　三、公司简介

　　山东步长制药股份有限公司（简称“步长制药”）成立于2001年，并于2012年完成股份制改制，总股本6.12亿股，目前拥有23家子公司、2家参股公司。2015年末公司总资产规模 157亿元、当年销售收入116亿元、净利润35亿元，公司在国家药监局南方医药经济研究所评选的“2015年度中国制药工业百强榜”中排名第六位，在“2016年度中国制药工业百强榜”中排名第五，公司已跻身国内最大的制药企业之列。公司2016年7月通过证监会发审会IPO审核，于2016年11月18日成功上市。

　　股权结构如下：

　　在16年的发展中，步长制药构建了清晰的发展战略，“聚焦大病种、培育大品种”，公司以专利中成药为核心，致力于中药现代化，充分发挥了中药在心脑血管这一“大病、慢病”领域中的重要作用，形成了立足心脑血管市场、覆盖中成药传统优势领域、聚焦大病种、培育大品种的立体产品格局。

　　步长制药以脑心同治论为理论基础，研发、培育出了脑心通胶囊、稳心颗粒和丹红注射液三个独家专利品种，治疗范围涵盖中风、心律失常、供血不足和缺血梗塞等常见心脑血管疾病。公司脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液市场地位突出，其2013年、2014年和2015年的合计收入分别达67.52亿元、78.63亿元和88.17亿元。根据《心脑血管中成药市场研究报告（2014年度）》的统计数据，公司2014年度在心脑血管中成药市场合计的占有率为8.85%，排名第一。

　　步长制药作为中药专利处方药龙头企业，主要产品还在妇科用药、糖尿病及肿瘤领域具有较强的竞争力。妇科用药红核妇洁洗液为国家中药三类新药且为公司独家品种，2015年销售收入2.46亿元。

　　公司目前可生产胶囊剂、颗粒剂、针剂等多种剂型，截至2015年12月31日，公司年销售收入过亿品种10个、过五千万品种17个，收录《国家医保目录》品种160多种，收录《国家基本药物目录》品种40余种，在研品种近180个。未来，公司将布局大健康产业，以专利中药为基础，积极开拓生物制药、互联网医药（移动医疗、穿戴医疗、电商等）、保健品、医疗器械、医院等。随着中国的强大和崛起，步长制药将进一步深化全球布局，通过产品并购和企业并购，向千亿市值公司奋斗和努力。

　　步长制药的成长得益我国市场经济体制改革和医疗卫生体制改革，更与山东地区良好的投资环境密不可分。“中国的辉瑞，世界的步长”是公司的愿景，公司将继续为地区经济发展、医药医疗行业发展做出应有贡献，并以优良的业绩回馈投资人，回馈社会。

　　四、公司主营业务及产品收入情况

　　1、 主要产品说明

　　公司目前可生产胶囊剂、颗粒剂、针剂等多种剂型，拥有306 个药品生产批准文号。公司主要产品包括脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液等。

　　A、脑心通胶囊

　　脑心通胶囊是治疗气虚血滞及脉络瘀阻所致中风中经络，半身不遂、肢体麻木、口眼歪斜、舌强语謇及胸痹心痛、胸闷、心悸和气短等症状的专利中成药。

　　脑心通应用脑心同治理论探讨中风中医病机及治疗，由全蝎、黄芪、丹参、当归等16 味中药组成，具有益气活血、化瘀通络、溶解血栓、消除动脉粥样硬化斑块、增加心肌供血、改善心功能等功效。

　　B、稳心颗粒

　　稳心颗粒是治疗早搏、房颤、窦性心动过速等心律失常症状的专利中成药。

　　稳心颗粒由党参、黄精、三七、甘松及琥珀等中药组成，具有益气养阴，定悸复脉，活血化瘀的功效。

　　2012 年11 月，步长稳心颗粒成功通过为期三年的、由多名院士和国内外专家参与进行的循证医学临床研究。经过全国60 余家三甲医院临床验证，按照国际标准进行的循证医学临床研究，采用2,400 例病例随机双盲安慰剂对照，证实稳心颗粒对心律失常的疗效确切、安全性良好，且没有化药治疗心律失常的致心律失常效应，是国内少数通过国际标准循证医学研究的治疗心律失常中成药。

　　C、丹红注射液

　　步长倍通丹红注射液是治疗瘀血闭阻所致的胸痹及中风，冠心病、心绞痛、心肌梗塞，瘀血型肺心病，缺血性脑病、脑血栓的专利中药注射液。丹红注射液由丹参、红花等中药组成，具有活血化瘀，通脉舒络的功效。

　　D、红核妇洁洗液

　　红核妇洁洗液是治疗常见妇科炎症的外用中药洗液，其主要成分为山楂核干馏液，具有解毒祛湿，杀虫止痒的功效。

　　E、公司其他主要产品情况

　　截至2016 年6 月30 日，公司年销售收入过亿品种10 个、过五千万品种17个，收录《国家医保目录》品种近160 种，收录《国家基本药物目录》品种50余种，在研品种近180 个。覆盖心脑血管、妇科、糖尿病、恶性肿瘤、消化系统和呼吸系统等大病种治疗领域。形成了立足心脑血管市场、覆盖中成药传统优势领域、聚焦大病种、培育大品种的立体产品格局。

　　2、 公司主营业务收入情况

　　公司主营业务收入主要来源于脑心通胶囊、稳心颗粒和丹红注射液。2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月，公司来源于脑心通胶囊、稳心颗粒和丹红注射液的收入合计占公司相应期间主营业务收入的比例分别为78.64%、76.12%、75.72%和72.73%。

　　2016年上半年之前公司主营业务收入的产品构成情况如下：

　　得益于国内医药市场整体规模的扩大，公司营销网络的下沉、完善以及总经销品种的增加和新产品的推出，公司主营业务收入增长快速，2013-2015 年复合增长率达到16.46%。

　　脑心通胶囊为公司独家专利产品，入选《国家基本药物目录》和《国家医保目录》。根据《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》的统计数据，公司脑心通胶囊的市场占有率为2.28%，在全部脑血管疾病临床用药（中成药）中排名第11，在非注射液类脑血管疾病临床用药（中成药）中排名第2。公司脑心通胶囊2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月的销量分别为32.89 亿粒、42.64 亿粒、48.73 亿粒和18.87 亿粒，2013-2015 年销量年复合增长率为21.72%、销售收入年复合增长率为18.76%。公司脑心通胶囊价格基本保持稳定，销售收入的增长主要来源于销量的增长。

　　稳心颗粒为公司独家专利产品，入选《国家基本药物目录》和《国家医保目录》。根据《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》的统计数据，公司稳心颗粒市场占有率为1.87%，在非注射液类心脑血管中成药中位居第3。公司稳心颗粒2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月的销量分别为3,716.41吨、4,163.54 吨、5,107.00 吨和2,111.85 吨，2013-2015 年销量年复合增长率为17.23%、销售收入年复合增长率为14.75%。公司稳心颗粒销售收入的增长主要来源于销量的上升。

　　丹红注射液为公司独家专利产品，入选《国家医保目录》。根据《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》的统计数据，公司丹红注射液的市场占有率为4.95%，在全部心血管疾病临床用药（中成药）中排名第2。公司丹红注射液2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月的销量分别为10,398.98 万支、11,856.79 万支、14,210.97 万支和6,497.19 万支，2013-2015 年销量年复合增长率为16.90%、销售收入年复合增长率为11.28%。公司丹红注射液销售收入的增长主要来源于销量的上升。

　　3、 各类产品销售收入和产品结构

　　随着公司产品市场认可度和竞争力的进一步提升及市场需求的逐步扩大，销售收入随之逐步增长。

　　4、 公司主要产品的市场竞争情况

　　（1）心脑血管疾病用药领域

　　A、市场排名情况

　　公司列南方医药经济研究所《医药经济报》评选的“2015 年度中国制药工业百强榜”第六位；根据《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》的数据显示，公司2015 年在心脑血管中成药市场合计的占有率为9.23%、是国内最大的心脑血管中成药生产企业。

　　B、主要产品对比情况

　　根据《心脑血管中成药市场研究报告（2015 年度）》的数据显示，公司产品丹红注射液、脑心通胶囊和稳心颗粒均位于2015 年前20 位心脑血管中成药，具体如下表所示：

　　（1）妇科用药领域

　　A、市场排名情况

　　根据米内网的数据显示，2015 年在妇科炎症中成药用药领域，公司子公司步长神州制药的市场占有率为5.99%，排名第二。

　　B、主要产品对比情况

　　根据米内网的数据显示，步长神州制药的主要产品康妇炎胶囊位于2015 年妇科炎症中成药的前10 大品种，具体如下表所示：

　　五、步长制药的研发情况

　　1、 研发投入

　　公司是一家集医药研发、生产、销售为一体的大型现代化高科技健康产业公司，公司将科技作为发展的永恒动力，坚持高、中、低和长、中、短为新产品研发战略，以院士为研发顾问团队，与国内外一流的研发团队有着广泛的合作，形成了“生产一代，储备一代，研制一代，构思一代”的良性循环研发模式，在心脑血管药、抗肿瘤药、抗感染药、妇科药、消化系统药、降糖药等常见病和多发病治疗药物的研发方面储备了多层次、宽领域的在研项目。

　　2016 年在研产品以中药、小分子化药和生物药为重点，获得生产批件1 个、临床批件27 个。重点品种PTH1-84 等多个项目的临床取得积极进展，BC0335 等多个项目已在国内外注册申报。

　　2016 年公司在新产品研发方面累计投入4.59 亿元人民币，较去年增长28.08%，研发投入占营业收入的比重达到3.72%，有力地支持了公司创新发展，为百年步长打下了坚实的根基。

　　经过多年的技术积累，公司目前已具备较强的技术水平和研发实力，拥有良好的技术储备，并建立了适合公司自身特点的自主技术创新和多层次对外技术合作相结合的研发模式，为公司未来发展奠定了良好基础。

　　2、 公司在执行的单笔5,000 万元以上的研发或技术转让合同情况

　　（1）抗血小板1.1 类化学新药原料及注射剂项目

　　受托方：陕西麦科奥特科技有限公司

　　委托方：山东丹红制药有限公司

　　合作方式：受托方完成药物临床前研究工作、协助委托方进行新药证书和生产批件的申报注册工作等。

　　委托研发费用及支付方式：总额为12,000 万元，支付进度为①合同签署后十日内支付1,200 万元；②获得临床研究批件十日内支付5,800 万元；③完成I期临床并获准进行II 期临床研究后十日内支付2,000 万元；④完成II 期临床并获准进行III 期临床研究后十日内支付2,000 万元；⑤获得新药证书和生产批件后十日内支付1,000 万元。

　　研发成果所有权归属及未来收益分享情况：①新药证书委托方署名第一；②生产批件归委托方所有；③受托方无偿将其申报的与本项目相关的专利转让给委托方；④申报基金课题时，受托方有权就本项目单独或牵头申报，委托方应积极配合受托方申报；⑤在成果奖励申报、专利及课题申请、论文发表时，受托方署名第一；⑥在临床过程中有新的发明和发现归双方所有。

　　（2）脑卒中治疗药物注射用XJND1103 的研究开发项目

　　受托方：中国人民解放军第四军医大学

　　委托方：山东丹红制药有限公司

　　合作方式：受托方进行临床前研究和临床研究、协助委托方进行新药证书和生产批件的申报注册工作等。

　　委托研发费用及支付方式：总额为10,000 万元，支付进度为①合同签署后十日内支付1,000 万元；②获得临床研究受理通知书十日内支付1,000 万元；③获得临床研究批件十日内支付1,500 万元；④获得临床研究批件三十日内支付2,000 万元；⑤完成I 期临床并获得II 期临床研究批件后十日内支付2,000 万元；⑥完成II 期临床并获准进行III 期临床研究后十日内支付2,000 万元；⑦获得新药证书注册受理通知书后十日内支付500 万元。

　　研发成果所有权归属及未来收益分享情况：①新药证书委托方署名第一；②生产批件归委托方所有；③受托方无偿将其申报的与本项目相关的在中国的专利转让给委托方；④受托方在国外取得的专利归受托方所有，本项目在国外的药品注册及销售权归受托方所有；⑤项目产品上市后的二次开发、IV 期临床研究及扩大适应症等研究由双方另行协商；⑥申报基金课题时，受托方有权就本项目单独或牵头申报，委托方应积极配合受托方申报；⑦在成果奖励申报、专利及课题申请、论文发表时，受托方署名第一；⑧受托方保留本项目及相关专利、技术、资料用于军队特需药开发的权利。

　　（3）抗肿瘤1.1 类化学新药汉黄芩素原料及注射剂技术开发项目

　　受托方：安徽省新星药物开发有限责任公司

　　委托方：山东丹红制药有限公司

　　合作方式：受托方完成药物临床前研究工作、协助委托方进行新药证书和生产批件的申报注册工作等。

　　委托研发费用及支付方式：总额为9,000 万元，支付进度为①合同签署后十日内支付500 万元；②获得临床研究批件十日内支付4,500 万元；③完成I 期临床并获准进行II 期临床研究后十日内支付1,000 万元；④完成II 期临床并获准进行III 期临床研究后十日内支付1,000 万元；⑤完成III 期临床研究后十日内支付1,000 万元；⑥获得新药证书和生产批件后十日内支付1,000 万元。

　　研发成果所有权归属及未来收益分享情况：①新药证书委托方署名第一；②生产批件归委托方所有；③受托方无偿将其申报的与本项目相关的专利转让给委托方；④受托方可无条件就该项目进行成果及课题申报，论文发表；⑤申报基金课题时，受托方有权就本项目单独或牵头申报，委托方应积极配合受托方申报；⑤在成果奖励申报、论文发表时，受托方署名第一。

　　（4）重组人促红细胞生成素-Fc 融合蛋白项目

　　受托方：旭华（上海）生物研发中心有限公司；上海美烨生物科技有限公司

　　委托方：山东丹红制药有限公司

　　合作方式：受托方指导委托方完成本项目的中试、大生产3 批的生产和检验。

　　委托研发费用及支付方式：总额为8,000 万元，向旭华（上海）生物研发中心有限公司支付5,000 万元，进度为①合同签署后二十日内支付1,406.25 万元；②完成I 期临床后三十日内支付843.75 万元；③完成II 期临床后三十日内支付562.50 万元；④合同签署满三周年后十日内支付2,187.50 万元。向上海美烨生物科技有限公司支付3,000 万元，进度为①合同签署后二十日内支付1,687.50 万元；②合同签署满三周年后十日内支付1,312.50 万元。

　　研发成果所有权归属及未来收益分享情况：①委托方有权获得该产品中国专利权的全球独占许可；②委托方有权获得该产品在中国临床试验批件；③委托方有权利用受托方的临床试验批件及临床I 期文件和数据，进行I 期、II 期、III 期临床试验以及最终申报获得新药证书。

　　（5）仙芪眩宁颗粒等15 个产品技术转让项目

　　受托方：广西神通药业有限公司

　　委托方：山东丹红制药有限公司

　　合作方式：受托方向委托方提供项目的原始申报资料及相关文件、协助委托方完成项目产品的生产批件权利人变更、指导委托方进行项目产品的试生产研究。

　　委托研发费用及支付方式：总额为7,980 万元，支付进度为①合同签署后十日内支付3,000 万元；②受托方向委托方提交项目所约定的技术资料及生产批件原件后十日内支付3,000 万元；③双方完成产品转移并获得批复、完成提交专利著录项目变更手续后十日内支付1,980 万元。

　　研发成果所有权归属及未来收益分享情况：受托方将本项目技术资料及生产批件转移委托方所有。

　　3、 重点在研项目及进展情况

　　公司共有在研项目近180 项，项目覆盖心脑血管、妇科、骨科、内科、抗生素等十数个领域。公司已建立多层次、宽领域的在研项目储备。截至2016年年末，重点在研项目如下表：

　　六、步长制药的主要财务数据

　　步长制药在上市之前，净利润增长一直都不快，上市目前还没满一年，数据相对较少。由于公司体量较大，未来不管是营业收入还是净利润增速都不会太快。

　　需要特别指出的是公司2015 年度营业利润大幅上升至374,363.00 万元，较2014 年度营业利润上涨140.28%。公司自2012 年起逐步受让吉林步长制药、通化谷红制药的股权，并于2015年取得对这两家企业的控制权。根据《企业会计准则》，通过多次交易分步实现的非同一控制下的企业合并，在合并财务报表中，对于购买日之前持有的被购买方的股权，应当按照该股权在购买日的公允价值进行重新计量，确认投资收益。因此，公司2015 年因取得上述两家企业控制权而确认的投资收益合计为170,754.67 万元，导致公司2015 年度营业利润大幅上升至374,363.00 万元，较2014 年度营业利润上涨140.28%。

　　剔除2015年投资收益，公司净利润增速也就比较平稳了，2016年也就不会出现大幅下跌。总体上还是保持着10%以内的增减幅度。

　　2012年以来的具体数据见下表：

　　科目\年度

　　2017-9

　　2016

　　2015

　　2014

　　2013

　　2012

　　基本每股收益(元)

　　1.66

　　2.86

　　5.78

　　2.16

　　1.91

　　2.04

　　净利润(元)

　　11.30亿

　　17.69亿

　　35.37亿

　　13.24亿

　　11.69亿

　　12.51亿

　　净利润同比增长率

　　-10.20%

　　-49.97%

　　167.20%

　　13.27%

　　-6.61%

　　1.89%

　　营业总收入(元)

　　94.46亿

　　123.21亿

　　116.56亿

　　103.34亿

　　85.92亿

　　70.37亿

　　营业总收入同比增长率

　　4.92%

　　5.71%

　　12.79%

　　20.27%

　　22.10%

　　19.84%

　　每股净资产(元)

　　18.53

　　18.49

　　11.69

　　7.19

　　6.70

　　6.22

　　净资产收益率

　　8.91%

　　21.21%

　　63.78%

　　31.07%

　　29.20%

　　38.66%

　　1、 营业收入及增速

　　从上图可以看出，步长制药最近5年的营业收入一直保持增长，不过增长幅度在2015年和2016年下降比较明显。2017年三季度数据显示，增长幅度不到5%。由于公司主打产品已经上市多年，目前没有重磅新产品出现，营收增速已经开始放缓，这对于公司未来业绩增长影响较大。继续关注后续增长情况。

　　2、 净利润及增速（剔除2015年投资收益）

　　剔除2015年投资收益，公司净利润增速波动依然较大， 2014和2015年不排除公司为了上市修饰业绩的可能。在这之前的净利润增速都比较低，甚至出现负增长。2016年上市当年净利润就出现了下降，这是在剔除投资收益之后。2017年一季度和二季度小幅增长，三季度开始净利润下降超过10%。目前来看，上市之后有业绩变脸的风险。

　　七、技术面及估值分析

　　1、 中长期技术面分析

　　步长制药2016年11月份上市之后，股价一度涨至153.80元，之后就开启了漫长的下跌之路，最低下跌至65.36元，跌幅超过55%。从2017年5月份开始股价一直在65-72元之间震荡，目前股价还没有完全脱离这一区间。

　　总体上看，经过前期大幅下跌之后，股价处于低位。不过由于公司新上市，业绩出现明显的下滑迹象，未来不排除还会有进一步调整的可能。我们（股市战友）认为未来特别需要关注公司净利润何时能够转好，如果迟迟不能转好，加上限售股的解禁，未来调整的时间和空间都会比较长。

　　2、 中短期技术面分析

　　中短期来看，公司股价从2017年3月份90元的平台快速下跌至70元以下。从5月份到现在，一直在65-72元之间震荡。公司股价两次上穿60线，目前60日线逐渐转升，上方面临的是180日线的压力。

　　目前来看，80-90元这一平台压力比较大，如果公司业绩不能逐渐转好，加上马上面临大量解禁股的抛压，未来很有可能会继续震荡寻底。我们（股市战友）认为虽然中长线来看股价处于低位，但是如果业绩不能有效改善，短期压力会越来越大，到时候不排除会再下一个平台的可能。

　　3、 估值分析

　　对于个股的估值其实是很难说，毕竟涉及的影响因素太多，而且随时都会有变化，需要不断地修正。就目前来说，如果大盘继续缓慢爬升，公司业绩能够逐渐稳定下来。加上未来两三年医疗药品行业的炒作预期会加大，那目前的估值不算贵，但是没有低估，只能说保持相对合理的状态。未来随着解禁股的压力，股价如果有进一步调整的机会，那时才会出现低估的机会。

　　从市盈率的情况看，公司目前业绩如果能够保持稳定，那么现在的市盈率在30倍左右，从中药行业市盈率来看也是处于中间水平，加上公司市值较大，所以也并不便宜。像云南白药、东阿阿胶、天士力等都在25-30倍之间，而吉林敖东只有15倍左右的市盈率。所以我们（股市战友）认为公司目前没有能够抬高估值的有利因素，除非出现业绩提升，或者股价进一步调整，否则目前估值没有特别的吸引力。

　　八、最后总结

　　1、 步长制药主要产品用于心脑血管疾病，公司2015 年在心脑血管中成药市场合计的占有率为9.23%、是国内最大的心脑血管中成药生产企业。

　　2、 近年来，我国心脑血管疾病用药市场呈现稳定增长态势。老龄人口的增加和发病率的上升将推动市场的增长，公司将明显收益于此。

　　3、 心脑血管疾病中多数病种为长期慢性病，其中的中风、厥心痛、头痛、眩晕、心悸怔忡、健忘等均属中医药治疗的优势病种。中成药在治疗慢性病方面具有辨证施治、标本兼顾等独特优势，因此，心脑血管中成药在医院终端中成药市场中占据了重要地位，连续多年市场份额都在35%以上。这为公司后续发展提供了市场空间。

　　4、 国家在各方面支持中医药行业的发展，各项促进政策频出，已经上升为国家战略。在2016年年末正式出台《中华人民共和国中医药法》；《“健康中国2030”规划纲要》作为今后15年推进健康中国建设的行动纲领，提出了一系列振兴中医药发展、服务健康中国建设的任务和举措；《中医药发展战略规划纲要（2016-2030）》把中医药发展上升为国家战略，对新时期推进中医药发展作出系统部署。此外，《中医药发展“十三五”规划》、《中国的中医药》白皮书等一系列重磅文件先后发布，使中医药行业正在悄悄发生变化，这些变化影响深远，很可能正在奠基未来几年中医药市场的格局。 步长制药作为细分领域的龙头企业，未来必将享受政策红利。

　　5、 虽然公司所属行业发展空间很大，但是目前来看也存在不少问题。比如贡献公司利润最大的三大品种脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液，上市已经多年，市场份额也较大，未来提升空间有限。如果后续没有重磅产品推出，未来的业绩很难有大幅提升。

　　6、 公司产品相对集中的风险。公司主要产品脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液的销售额占营业利润比一直超过70%。未来如果相关产品出现质量或者其它问题，对公司影响非常大。

　　7、 公司是一家家族控股的民营企业，股权结构比较复杂，涉及的企业比较多，管理上容易出现问题。

　　8、 药品降价的风险。药品作为与国民经济发展和经济生活关系重大的商品，其价格受国家政策影响较大。随着主管部门不断改进完善药品价格体制、医疗保险制度和药品集中采购招标等制度，强化医保控费，公司产品销售价格面临下调的风险。

　　9、 目前从技术面看还是不错的，特别是经过大幅下跌之后，中短期均线在低位逐渐粘合。最近逐渐放量突破了60日线和120日线，未来存在进一步反弹的可能。不过80元以上平台的压力很大，加上马上面临大小非的解禁压力。我们（股市战友）认为如果公司未来业绩没有明显的提升（或者利好刺激因素），估计短期很难突破上方的压力。

　　10、 结论：通过我们各方面的分析比较之后，公司还是缺乏中长线的吸引力。除非未来公司经营或者研发等方面有突破性进展，否则最多就是结合技术面中短线操作为主。当然，如果公司股价进一步下跌到一个更低的平台，那也许就是一次捡钱的机会，毕竟市场需求还是在的。结合新股上市三年左右的调整时间，未来可以适当关注。

　　以上内容还有很多不足之处，还望大家多指点指点，一起讨论，争取更加深入的了解公司情况。如果朋友有什么更好的信息和观点，我们可以继续探讨。

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　　文：水晶球财经 股市战友