南钢股份有限公司(南钢股份有限公司所得税暂时性差异形成过程)

最近，穆迪、摩根士丹利、花旗和美银证券等也都下调了复星国际的目标价。蓝裕文化主题开发设计院了解到，主要原因是：公开债券市场投资者避险情绪的升温，将令复星国际本已紧张的流动性承压，且未来6-12个月其境内外债务到期规模较大。另外，国内房地产行业低迷亦将加大信用蔓延风险，并增加复星国际核心房地产子公司的流动性压力。

也就是说，复星没钱了！前面恒大的阴影之下，以及万达的壮士断腕成功上岸，复星，前途难料。

一、6000亿负债压顶

目前复星国际共存续10只离岸债券，存续规模53.86亿美元，其中一年内到期规模有14.4亿美元。

截至2021年末，复星国际总资产为8063.72亿，总负债6031.58亿元，净资产2032.14亿元，资产负债率为74.8%。

复星国际主要以流动负债为主，占总债务的56%。截至2021年末，复星国际有流动负债3377.74亿元，其中一年内到期的短期债务有1052.27亿元。

另外，复星国际还有应付票据及应付账款214.06亿元，其短期有息负债规模较大。

相较于短债压力，复星国际流动性紧张，其现金及现金等价物为962.78亿元，不足以覆盖短期债务，现金短债比小于1，公司面临短期偿债压力较大。

总的来看，复星国际债务负担沉重，尤其是短债规模较大，流动性持续紧张；业绩和经营获现能力下降，经常性收入不足以支持利息和运营支出；融资渠道遇阻，再融资风险加大。

二、加速抛售资产

此前，郭广昌旗下“复星系”A股、港股上市公司合计达11家。疫情使得文旅、消费、地产等板块受重挫，这也是导致复星的多项业绩指标下滑的重要因素，从而给公司经营带来巨大压力。

大象难转身，复星国际也加快了抛售资产的动作。

2019年，复星悄然把广州华南总部的南塔卖了，接盘方是新加坡的丰树集团，作价43亿元。

同样在2019年，复星医药卖掉了其持有的私立医疗服务机构和睦家股份。

另外，自2020年起，复星国际便开始频繁减持青岛啤酒，5年时间里，复星国际已累计套现套现150亿港元。

6月16日，复星公告称拟再次减持中山公用不超过6%股份。

可以看到，早在2019年，郭广昌和他的复星国际便早早意识到了风险，且一路都在抛售资产。但现在回过头看甩卖的速度还是不够快。

三、复星帝国的形成

复星集团的前身是广信科技，成立于1992年。

那一年，毕业于复旦哲学系的郭广昌拉上同学梁信军，辞职下海。次年，因给台湾元祖食品成功输出市场调研报告，郭广昌收获了第一桶金30万元。很快，郭广昌叫上另外几名同学，开始转战房地产销售和生物医药领域，公司也改名为复星。这被外界解读为“复旦之星”。

1998年，复星医药的前身复星实业在A股上市，募集资金3.5亿元。2007年，集复星系众多产业于一身的复星国际在港股上市，成为当时港交所的第三大IPO。至此，郭广昌成为新任上海首富。

通过资本的运作，复星的版图快速扩张，郭广昌的资本帝国触角延伸至医药、地产、钢铁、零售、证券、保险、矿产、黄金珠宝、餐饮、信息、物流等多个领域。

2010年后，复星重心转向国际化，收购保险、旅游、奢侈品等海外资产，至2016年底复星资产规模已近5000亿元，参控股上市公司超过20家。

在“复星系”商业版图不断扩大过程中，也创造了许多“先例”，比如实现中国第一个混合所有制——国药控股；完成中国要约收购第一单——南钢股份；打造中国A股史上第一个百元股乃至万元股——豫园商城等等。

四、复星旅游

财富医药和快乐，这就是复星的整体组合。快乐方面主要归于旅游板块。复星旅游产品线由两个主要产品组成：一价全包的连锁度假村Club Med + 高端酒店和水上乐园亚特兰蒂斯，以及3个副产品线。

梳理复星旅游集团的产品线主要分为这五类：

1. 全球69家的连锁度假村Club Med，年利润在8-10亿。复星2010年投资时，亏损-3.81亿，等到2015年复星收购时，利润为-0.91亿。今年成功扭亏为盈，产品线不断优化，新开门店全部是轻资产门店。

2. 引入迪拜的7星级酒店亚特兰蒂斯和亚洲最大水上乐园。项目投资110亿，已经通过销售地产部分全部收回投资，净赚一个7星级酒店和一个水上乐园。项目位于三亚目前重点建设的新旅游岛核心位置，距离新三亚机场半小时车程，距离中国最大免税店2公里，未来发展潜力巨大。

3. 目前以度假村模式在建2个新度假村，规模相当于2个“迷你亚特兰蒂斯”项目，其中一个是上海度假旅游太仓项目，距离上海虹桥火车站和机场半个小时车程；另一个是以自然风光为核心的丽江旅游项目。

4. 复星旅游集团运营的轻资产项目。其中包括3个子项目：一是旅游景区托管运营服务商“爱必浓”，爱必浓目前负责9个景区运营，为17个项目提供服务，2017年已盈利1000多万；二是提供演艺内容的“泛秀”公司，与宋城演艺类似，在景区提供表演话剧、舞台剧演出和剧目研发的演艺公司；三是在景区和购物中心提供小孩游玩和托管的连锁化“暂时托儿所”，很多父母亲去旅游或者逛商场时，孩子可以在此处游玩学习。

5. 整合销售平台FOLIDAY（就是复星的F+ Holiday），提供直销服务，复星很多孵化的旅游互联网项目都在这个部门和平台里。这里简单举个例子，以便对直销服务有更清晰的了解：比如在携程美团飞猪订一个酒店房间，携程拿20%左右分成，美团15%左右，飞猪8-10%左右，直销可以将这部分费用变成利润，目前复星已经把直销率提高到65%。行业内诸如汉庭的控股股东华住也有类似布局，它们的直销率在70%左右。

五、亚特兰蒂斯

亚特兰蒂斯品牌，一直“旺夫”，为复星赚了不少钱。在数万种海洋生物的注视下入睡，这样的住宿体验谁也抗拒不了。三亚亚特兰蒂斯不仅仅是酒店，而是一个旅游目的地项目。

“1996年，中国首家旅游度假酒店亚龙湾凯莱酒店开业，那是三亚旅游1.0版;2003年，三亚喜来登酒店开幕，标志着中国引进国际化酒店的开端，三亚旅游进入2.0版;当前，以亚特兰蒂斯酒店为标杆的3.0时代已经正式启航”，这是三亚前市委书记张琦此前的一次公开发言，无疑将三亚亚特兰蒂斯对海南旅游产业的重要性放在了很高的位置上。

3.0时代的海南旅游，无疑需要亚特兰蒂斯这样的“航空母舰”。

钱建农在多个场合曾指出，三亚酒店的同质化程度很高。作为一个旅游目的地，三亚需要一个新产品来提升旅游产品的档次和改变它的结构，“我们在全球物色了一下，认为亚特兰蒂斯是一个非常适合来改变三亚结构的酒店品牌。”

这个“航空母舰”的搭建花了110亿元。三亚亚特兰蒂斯占地806亩，总投资超过110亿元人民币，是一座将酒店、水族馆、水上乐园、海豚湾、演艺、餐饮、娱乐、购物八大产业汇聚一体的综合性海洋度假目的地。

亚特兰蒂斯拥有太多的“独一无二”：全球最大的水族馆，超过8.6万种海洋生物在其中游弋，独一无二;有5间水下套房，独一无二;可同时容纳1.35万人的水世界主题公园，独一无二;21种不同主题的国内外餐厅，独一无二……

全球目前仅有的3座亚特兰蒂斯酒店中，位于巴哈马和迪拜的两座都已经取得了成功。三亚亚特兰蒂斯酒店也不例外，公开数据显示，三亚·亚特兰蒂斯2019年全年收入 13.12 亿元，月均营收1.09亿元。而疫情期间，这个项目似乎也没有受到太多影响，在携程梁建章的赋能下，这里开启了酒店直播的先河，仅仅是刚过去不久的618电商节，亚特兰蒂斯在飞猪上就卖了1个亿。

六、地中海俱乐部

三亚亚特兰蒂斯是现象级“新娘”，复星收购的Club Med（以下统称为地中海俱乐部），10年以来，可谓是遍地开花，提升了复星的格调和品味。

2010年，钱建农火拼全球最大私募基金KKI，一举拿下地中海俱乐部。源自法国的地中海俱乐部成立于 1950 年，是全球知名的休闲度假村集团。

根据复星2019年年报公告显示，截至2019年12月31日，复星旅文旗下以在全球六大洲超过40个国家和地区运营66家度假村，年内营业额达人民币132.1亿元。2019年，度假村的客户148.8万人次，大中华区客户数量也达到了28.2万人次。

复星旅文计划在未来几年内开设一系列度假村，境外包括将于2020年及其后开业的位于塞舌尔圣安娜岛的度假村、位于法国阿尔卑斯山的LaRosiere山地度假村、位于西班牙马尔贝拉的海滨度假村以及位于加拿大魁北克的Charlevoix山地度假村。中国境内市场方面，则包括丽江及太仓复游城的ClubMed和ClubMedJoyview度假村，两个项目将在2020年以及2021年分阶段完工。

分析了这四个“外国新娘”，复星为什么把眼光盯在国外？除了钱建农的国际投资基因，复星旅文一直坚持通过引入国际品牌，收购国际品牌，试图把它变成中国自己的品牌，然后利用这些成熟的国际品牌来提升国内旅游的整体档次。

钱建农一直希望找到那些在中国供给侧缺失的国际产品，“我更希望在中国市场改变中国旅游产品结构。”

现在看来，复星的文旅帝国布局的还是非常缜密：在度假村领域，地中海俱乐部在全球休闲度假领域独占鳌头；在旅游出行领域，托迈酷客似乎不纯粹是旅行社，更像提供综合旅游产品服务的运营商；演艺市场太阳马戏团则满足了中国高端人群所需要的有创意；三亚亚特兰蒂斯则是新度假村和旅游综合体项目，为旅游目的地打造既国际化又本土化的产品。

蓝裕文化主题开发设计院认为，国内房地产是复星陷入困境的主要原因，而整体经济的不确定性，则让定位高端的财富、高端康养和高端旅游面临更大的不确定性，疫情之下，复星也在挣扎。

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